La crisis financiera desencadenada en los EE.UU. y su impacto sobre el conjunto de la economía norteamericana han puesto sobre el tapete muchas apasionantes e inquietantes cuestiones pero una de singular importancia doméstica: ¿Podría suceder algo parecido en España?. Sin embargo, el final de la etapa de dinero barato y fácil supone la extensión del certificado de defunción del ciclo expansivo iniciado hace una década. Su mantenimiento era imposible y el impulso inercial había de terminar antes o después.
La literatura y la evidencia empírica muestran como la combinación de aumentos de la oferta monetaria y del crédito por encima de su tendencia genera incrementos en los precios de los activos reales y/o bursátiles por encima de la suya, lo que conduce a crisis financieras y a reducciones en la tasa de crecimiento del PIB cuando el entorno de liquidez que generó el "boom" desaparece.
En este contexto, la intensidad y el coste socio-económico del ajuste dependen de cuanto se hayan desviado las variables monetario-crediticias de su valor tendencial durante el tiempo de auge y también de la presencia de altos niveles de endeudamiento, que suele ser el caso de los "booms" inmobiliarios. Según estudios recientes, la confluencia de este conjunto de elementos explicaría el 79 por 100 de los períodos de "auge-recesión/desaceleración" en treinta y cuatro países de la OCDE entre 1970 y 2003.
Aunque las crisis inmobiliarias han sido menos frecuentes que las bursátiles, sus fases de expansión se han visto seguidas por otras de recesión en un 40 por 100 de los casos, mientras sólo el 25 por 100 de los ciclos alcistas experimentados por las bolsas han finalizado en un período recesivo. En términos históricos, las pérdidas de producción derivadas de una típica caída de los precios inmobiliarios se sitúan entre un 5 y un 8 por 100 del PIB, el doble que las producidas por las crisis bursátiles.
Al mismo tiempo, ese impacto es mayor en los países con sistemas financieros bancarizados cuya exposición al riesgo hipotecario suele ser mayor que el existente en aquellos otros en los cuales el protagonismo corresponde al mercado de capitales. De hecho, las grandes crisis bancarias de la posguerra coincidieron con las del sector inmobiliario. Con ese nuevo panorama, la aversión al riesgo de las entidades crediticias se acentúa y el racionamiento de la financiación se intensifica.
En este marco, la tasa de crecimiento de la economía nacional, apuntalada sobre la deuda creciente del sector privado, se desacelerará con mayor intensidad de la prevista. Aunque ahora parezca imposible o increíble, presentará un encefalograma plano e incluso puede llegar a entrar en recesión en un horizonte no muy lejano. Cualquier modelo sea monetarista, austriaco, neokeynesiano, de expectativas racionales, da igual, predeciría la inevitabilidad de un ajuste profundo para purgar los excesos cometidos.
El Banco Central Europeo no ha subido los tipos de interés. Trichet ha justificado esa decisión en la "volatilidad de los mercados". En realidad, el instituto emisor de la Eurozona no ha querido que nadie le responsabilice de agravar la pre-crisis y le convierta en el chivo expiatorio de la tormenta que sacude la escena económica.
Sarkozy aprovecha cualquier ocasión para atizar a los banqueros de Francfurt. Sin embargo, lo más probable es que el BCE eleve el precio del dinero en su próxima reunión. Desde esta óptica, su decisión de ahora no modifica para nada su estrategia, esto es, proseguirá endureciendo el tono de la política monetaria. Su tarea básica es controlar la inflación y su capacidad para neutralizar e incluso amortiguar una situación como la actual es muy limitada.
Las bolsas europeas han respondido con moderación alcista a la acción del BCE que es, repito, un balón de oxígeno coyuntural. La excepción ha sido la española. Esto es bastante lógico. La crisis de las subprimes en los EE.UU. ha puesto de manifiesto las enormes fragilidades de la economía nacional. De repente ha aparecido con una fuerza extraordinaria lo que todo el mundo sabía o, en términos psiquiátricos, guardaba en el inconsciente: la situación era insostenible. El crecimiento del PIB no puede basarse de manera permanente en un endeudamiento creciente de los hogares y de las empresas. Sus expectativas han cambiado y las fuerzas del ajuste están ya en marcha.
Desde esta perspectiva, el mercado bursátil español comenzó a descontar hace unos meses el final de la época de "vacas gordas" y seguirá haciéndolo. El ciclo expansivo ya ha terminado y la única duda es la velocidad y profundidad del ajuste. Si se tiene en cuenta el alto endeudamiento de los hogares, el creciente de las empresas, la burbuja inmobiliaria inflada durante años etc., la bofetada, como diría un castizo, va a ser de campeonato. El "manual" puede equivocarse en los tiempos. Es muy difícil definir con precisión cuando comienza o termina un ciclo económico. Ahora bien no en los resultados.
La literatura y la evidencia empírica muestran como la combinación de aumentos de la oferta monetaria y del crédito por encima de su tendencia genera incrementos en los precios de los activos reales y/o bursátiles por encima de la suya, lo que conduce a crisis financieras y a reducciones en la tasa de crecimiento del PIB cuando el entorno de liquidez que generó el "boom" desaparece.
En este contexto, la intensidad y el coste socio-económico del ajuste dependen de cuanto se hayan desviado las variables monetario-crediticias de su valor tendencial durante el tiempo de auge y también de la presencia de altos niveles de endeudamiento, que suele ser el caso de los "booms" inmobiliarios. Según estudios recientes, la confluencia de este conjunto de elementos explicaría el 79 por 100 de los períodos de "auge-recesión/desaceleración" en treinta y cuatro países de la OCDE entre 1970 y 2003.
Aunque las crisis inmobiliarias han sido menos frecuentes que las bursátiles, sus fases de expansión se han visto seguidas por otras de recesión en un 40 por 100 de los casos, mientras sólo el 25 por 100 de los ciclos alcistas experimentados por las bolsas han finalizado en un período recesivo. En términos históricos, las pérdidas de producción derivadas de una típica caída de los precios inmobiliarios se sitúan entre un 5 y un 8 por 100 del PIB, el doble que las producidas por las crisis bursátiles.
Al mismo tiempo, ese impacto es mayor en los países con sistemas financieros bancarizados cuya exposición al riesgo hipotecario suele ser mayor que el existente en aquellos otros en los cuales el protagonismo corresponde al mercado de capitales. De hecho, las grandes crisis bancarias de la posguerra coincidieron con las del sector inmobiliario. Con ese nuevo panorama, la aversión al riesgo de las entidades crediticias se acentúa y el racionamiento de la financiación se intensifica.
En este marco, la tasa de crecimiento de la economía nacional, apuntalada sobre la deuda creciente del sector privado, se desacelerará con mayor intensidad de la prevista. Aunque ahora parezca imposible o increíble, presentará un encefalograma plano e incluso puede llegar a entrar en recesión en un horizonte no muy lejano. Cualquier modelo sea monetarista, austriaco, neokeynesiano, de expectativas racionales, da igual, predeciría la inevitabilidad de un ajuste profundo para purgar los excesos cometidos.
El Banco Central Europeo no ha subido los tipos de interés. Trichet ha justificado esa decisión en la "volatilidad de los mercados". En realidad, el instituto emisor de la Eurozona no ha querido que nadie le responsabilice de agravar la pre-crisis y le convierta en el chivo expiatorio de la tormenta que sacude la escena económica.
Sarkozy aprovecha cualquier ocasión para atizar a los banqueros de Francfurt. Sin embargo, lo más probable es que el BCE eleve el precio del dinero en su próxima reunión. Desde esta óptica, su decisión de ahora no modifica para nada su estrategia, esto es, proseguirá endureciendo el tono de la política monetaria. Su tarea básica es controlar la inflación y su capacidad para neutralizar e incluso amortiguar una situación como la actual es muy limitada.
Las bolsas europeas han respondido con moderación alcista a la acción del BCE que es, repito, un balón de oxígeno coyuntural. La excepción ha sido la española. Esto es bastante lógico. La crisis de las subprimes en los EE.UU. ha puesto de manifiesto las enormes fragilidades de la economía nacional. De repente ha aparecido con una fuerza extraordinaria lo que todo el mundo sabía o, en términos psiquiátricos, guardaba en el inconsciente: la situación era insostenible. El crecimiento del PIB no puede basarse de manera permanente en un endeudamiento creciente de los hogares y de las empresas. Sus expectativas han cambiado y las fuerzas del ajuste están ya en marcha.
Desde esta perspectiva, el mercado bursátil español comenzó a descontar hace unos meses el final de la época de "vacas gordas" y seguirá haciéndolo. El ciclo expansivo ya ha terminado y la única duda es la velocidad y profundidad del ajuste. Si se tiene en cuenta el alto endeudamiento de los hogares, el creciente de las empresas, la burbuja inmobiliaria inflada durante años etc., la bofetada, como diría un castizo, va a ser de campeonato. El "manual" puede equivocarse en los tiempos. Es muy difícil definir con precisión cuando comienza o termina un ciclo económico. Ahora bien no en los resultados.
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