MADRID.- José Manuel González-Páramo (Madrid, 1958) es uno de los seis miembros del comité ejecutivo del Banco Central Europeo (BCE), lo que le sitúa entre los españoles con más alto rango en las instituciones europeas. Desde ahí vivió en primera persona la crisis financiera del pasado agosto. Una crisis que aún colea, según dice "El País".Pregunta. Supongo que muchos estarían en aquellos días en la playa...
Respuesta. Siempre pasan las cosas en agosto. Quizá, y esto es broma, porque en agosto está el personal más júnior al frente de los bancos comerciales... Fuimos los primeros en reaccionar, y eso demuestra que tenemos en el BCE y el Eurosistema una organización ágil y una buena inteligencia de mercado.
P. ¿No les pilló por sorpresa?
R. Desde junio y julio, muchas agencias de rating empiezan a hacer rebajas de calificación de muchas CDOs. Empezamos a estar alerta. Hay un par de fondos de inversión que suspenden reembolsos. Hay dificultades para colocar algunas operaciones de leveraged buy-outs importantes. Aparecen las noticias sobre las dificultades de un banco alemán relativamente pequeño (IKB) con unas exposiciones desproporcionadas. Esto suscita una inquietud y una desconfianza muy grandes. ¿Si pasa esto con un banco pequeño, qué no pasará en los grandes? Nos llegan noticias de que bancos europeos que tienen posiciones en el mercado americano no encuentran dólares para refinanciarse. Como no los encuentran en el mercado americano se van al asiático, allí tampoco los encuentran. Y entonces nos llega la madrugada del 9 de agosto con la visión de una especie de tsunami que se acerca. A primera hora de la mañana publicamos ya un comunicado anunciando que estábamos dispuestos a hacer lo que fuera necesario para restaurar la normalidad en el mercado del dinero del área euro.
P. Ésta es la primera crisis global que afronta el BCE...
R. No es así del todo. La crisis asiática del 98 ya le encuentra en sus inicios. Pero este episodio de turbulencia ilustra de lo realmente global que es el mercado financiero. Que las tensiones comiencen en un segmento limitado, como es el de las hipotecas subprime americanas, y acaben impactando en los mercados globales de dinero, de crédito, de bonos, de divisas... Esto es realmente nuevo.
P. Pero mientras la Reserva Federal tiene toda la información de lo que pasa en su sistema financiero, en el caso del BCE no es así. ¿No?
R. Quiero dejar claro que si un banco central ha salido fortalecido de este episodio, éste ha sido el BCE. Ha sido el primero en reaccionar, y lo ha hecho con la intensidad necesaria. La comparación con otros bancos centrales resiste muy bien, sin perjuicio de que debamos continuar mejorando nuestro acceso a información de calidad.
P. ¿Cómo?
R. La gestión de las tensiones en los mercados financieros requiere de flujos de información en tiempo real. No solamente dentro del sistema de bancos centrales, sino además entre bancos centrales, tesoros públicos y supervisores. Las tensiones actuales tienen un origen fundamental en información incompleta. Otro elemento a mejorar es la gestión del riesgo de liquidez en escenarios extremos.
P. ¿El BCE puede asegurar que no hay metástasis en el sistema financiero europeo?
R. Metástasis es un término demasiado duro. No hay un banco central en el mundo que sepa con precisión cuál es la situación de las entidades financieras, ni siquiera la Reserva Federal. Por otra parte, tampoco se puede pedir al BCE que conozca el valor de las pérdidas potenciales cuando las propias entidades todavía no han estado en condiciones de valorarlas bien. Porque son valoraciones hasta ahora basadas en modelos que se han demostrado inadecuados.
P. Pero sí lo han hecho las estadounidenses. Allí, incluso, han rodado cabezas.
R. Es cierto que las entidades bancarias europeas son menos transparentes que las americanas. Éstas han sido mucho más detalladas en cuanto a información proporcionada al mercado. Sería muy deseable que hubiese una iniciativa de la propia industria, que muchos pensamos que se debería haber producido ya, que voluntariamente diera lugar a que se publicasen con mucho más detalle sus exposiciones directas e indirectas.
P. En Europa tendremos que esperar a las auditorías, bien entrado 2008, para saber qué pasa ¿No es demasiado tiempo?
R. Sí, creo que es demasiado tiempo esperar hasta la próxima primavera para saber cuál es el impacto en las cuentas de resultados de los bancos europeos.
P. ¿Tiene una estimación?
R. No. De ninguna manera. ¿Cómo podríamos estimar nosotros algo que ignoran todavía las propias entidades afectadas?
P. Pero ¿Cómo está el enfermo? ¿Leve, grave, gravísimo?
R. Por las exposiciones conocidas, basadas en lo que han dicho los propios bancos, la situación es asimilable. Las exposiciones conocidas a instrumentos de crédito estructurado (el subprime es sólo una parte) se sitúan en torno a los 150.000 millones de euros. Pero lo relevante no es tanto la magnitud como que estas exposiciones reflejan problemas de riesgo de liquidez, riesgo de crédito y riesgo de modelo. ¿Cuánto vale un derivado? ¿Cuánto vale una CDO? No lo saben los propios bancos. Porque depende de cuánto vale el colateral y el mercado lo está reevaluando cada día. El escenario peor es que el colateral pierda valor al 100%. Éste sería el método más conservador, aunque son aceptables otras opciones.
P. ¿Por qué los resultados del tercer trimestre no han calmado al mercado?
R. Porque existe la intuición de que no todos los bancos han seguido las mismas prácticas a la hora de marcar a la baja sus exposiciones a instrumentos de financiación estructurada.
P. ¿Quién debe decir cómo se hace?
R. Hay un principio contable en vigor que es el de fair value, es decir, marcar los instrumentos con el valor de mercado. Y, por otro lado, tenemos los criterios de auditoría. Es muy importante que cuando se tengan que cerrar las cuentas de 2007, las grandes firmas de auditoría se hayan puesto de acuerdo en los criterios que se van a seguir.
P. ¿Han sido eficaces las inyecciones de liquidez? Porque la crisis sigue ahí...
R. Las inyecciones de liquidez no tenían como misión rescatar a ninguna entidad. Esto sería un error. Responden al objetivo de estabilizar el tramo más corto del mercado de dinero.
P. Estos días vuelven las tensiones de liquidez, lo que ha obligado al BCE a tomar medidas extraordinarias ¿Permitirán a los bancos edulcorar balances?
R. Los bancos, al final del ejercicio, lo que quieren es cuadrar las cuentas, manteniendo ratios de liquidez adecuados. No se pueden quedar cortos. Por lo tanto, lo que hacen es prestar poco a otros bancos. Pero este año estamos con unas tensiones de liquidez enormes, de origen atípico, que se añaden a las tradicionales de fin de año.
P. Un sistema en que unos bancos no se fían de otros es un poco inquietante ¿No cree?
R. Desde luego. Si hay algo que caracteriza este episodio de turbulencias es que esta industria ha descubierto que la confianza, que es la base del negocio, no reina entre los bancos. Se ve perfectamente en el interbancario. El volumen de negocio ha bajado enormemente. Es un mercado no colateralizado que en estos momentos está reflejando un extraordinario riesgo de liquidez de las propias entidades porque hay muchas que desconocen sus propios compromisos. Y además, un elevado riesgo de financiación en relación con otras entidades, es decir, riesgo de crédito, antes muy limitado.
P. ¿A dónde nos lleva esto?
R. Nos lleva a una sencilla conclusión: si no hay transparencia, el mercado seguirá distorsionado.
P. ¿Y en la economía real?
R. Afortunadamente, en la situación actual, las posiciones líquidas, sobre todo en las empresas, que son quienes han de hacer inversiones, son buenas. Pero también es verdad que las elevaciones de los tipos de interés a corto plazo (Euribor), en la medida en que se trasladen a tipos a largo, por ejemplo, en las hipotecas, pueden tener un impacto.
P. Los países con burbuja inmobiliaria, como España, ¿están más expuestos a la crisis?
R. El término burbuja... Yo hablaría de una sobrevaloración. El Banco de España lleva ya años diciendo que la parte de los precios de la vivienda que no podemos explicar por crecimiento de la población ni por tipos de interés o renta está entre un 25% y un 35%. Y a un proceso de sobrevaloración le tiene que seguir un proceso de ajuste.
P. ¿Cuál es el escenario?
R. Las previsiones de crecimiento para España en 2008 se sitúan en torno al 3%. Una tasa que es más alta que la del promedio del área euro, como lo viene siendo hace muchos años, aunque desacelerándose. El escenario central es un aterrizaje suave, sin excluir riesgos a la baja.
P. ¿Y la inflación?
R. Si uno de los desequilibrios de la economía española es el del mercado inmobiliario, el otro es el de la competitividad, que se refleja en un diferencial de coste laboral unitario y, por lo tanto, de tasa de inflación. El último dato es el 4,1%, que debería suscitar en España la atención que merece.
P. ¿Qué se puede hacer?
R. Sabemos, por ejemplo, que en la economía española se mantienen mecanismos de indiciación que son incompatibles con la estabilidad de precios. Cualquier perturbación transitoria en la inflación se traslada inmediatamente a los salarios. Y esto es absurdo. Hay que ser muy conscientes de las obligaciones que tiene para un país pertenecer a una unión monetaria.
P. ¿Habría que suprimir cláusulas de revisión salarial o la actualización de las pensiones?
R. Si los agentes económicos desean la estabilidad de precios deberían estar dispuestos a renunciar a cláusulas de revisión. Pero no sólo son los salarios, en cuya evolución la política de retribuciones en el sector público es importante. También son los precios administrados, que dependen del Gobierno, donde también hay cláusulas y márgenes de beneficios que crecen excesivamente en sectores protegidos de la competencia.
P. En España proliferan las promesas de rebajas de impuestos. Supongo que eso no ayuda.
R. Reformas fiscales que pongan en riesgo la estabilidad presupuestaria deberían pensarse hasta dos y tres veces, porque ha costado mucho conseguirlo. Para un político tener superávit es difícil, pero es un seguro contra perturbaciones inesperadas.
P. La fortaleza del euro ¿está forzando al BCE a no subir los tipos cuando existe una fuerte presión de la inflación en todos los países del euro?
R. EL BCE tiene en cuenta el tipo de cambio como una variable, pero no la única. Puede hacer las cosas más fáciles o no. Pero nunca es nuestro objetivo.
P. La crisis financiera ha cortado el camino al alza de tipos ¿Cuándo podrá la política monetaria recuperar la normalidad?
R. No ha habido ninguna subida aplazada. El BCE nunca se compromete de antemano. Dicho esto ¿Qué había en agosto riesgos al alza para la estabilidad de precios? Los había. ¿Qué ahora los hay? Los hay. ¿Qué se han intensificado? Sin duda. La información más reciente confirma plenamente estos riesgos alcistas. El BCE está listo para actuar de modo firme para evitar la materialización de efectos de segunda ronda en la fijación de salarios y precios.- (PRISA)
Respuesta. Siempre pasan las cosas en agosto. Quizá, y esto es broma, porque en agosto está el personal más júnior al frente de los bancos comerciales... Fuimos los primeros en reaccionar, y eso demuestra que tenemos en el BCE y el Eurosistema una organización ágil y una buena inteligencia de mercado.
P. ¿No les pilló por sorpresa?
R. Desde junio y julio, muchas agencias de rating empiezan a hacer rebajas de calificación de muchas CDOs. Empezamos a estar alerta. Hay un par de fondos de inversión que suspenden reembolsos. Hay dificultades para colocar algunas operaciones de leveraged buy-outs importantes. Aparecen las noticias sobre las dificultades de un banco alemán relativamente pequeño (IKB) con unas exposiciones desproporcionadas. Esto suscita una inquietud y una desconfianza muy grandes. ¿Si pasa esto con un banco pequeño, qué no pasará en los grandes? Nos llegan noticias de que bancos europeos que tienen posiciones en el mercado americano no encuentran dólares para refinanciarse. Como no los encuentran en el mercado americano se van al asiático, allí tampoco los encuentran. Y entonces nos llega la madrugada del 9 de agosto con la visión de una especie de tsunami que se acerca. A primera hora de la mañana publicamos ya un comunicado anunciando que estábamos dispuestos a hacer lo que fuera necesario para restaurar la normalidad en el mercado del dinero del área euro.
P. Ésta es la primera crisis global que afronta el BCE...
R. No es así del todo. La crisis asiática del 98 ya le encuentra en sus inicios. Pero este episodio de turbulencia ilustra de lo realmente global que es el mercado financiero. Que las tensiones comiencen en un segmento limitado, como es el de las hipotecas subprime americanas, y acaben impactando en los mercados globales de dinero, de crédito, de bonos, de divisas... Esto es realmente nuevo.
P. Pero mientras la Reserva Federal tiene toda la información de lo que pasa en su sistema financiero, en el caso del BCE no es así. ¿No?
R. Quiero dejar claro que si un banco central ha salido fortalecido de este episodio, éste ha sido el BCE. Ha sido el primero en reaccionar, y lo ha hecho con la intensidad necesaria. La comparación con otros bancos centrales resiste muy bien, sin perjuicio de que debamos continuar mejorando nuestro acceso a información de calidad.
P. ¿Cómo?
R. La gestión de las tensiones en los mercados financieros requiere de flujos de información en tiempo real. No solamente dentro del sistema de bancos centrales, sino además entre bancos centrales, tesoros públicos y supervisores. Las tensiones actuales tienen un origen fundamental en información incompleta. Otro elemento a mejorar es la gestión del riesgo de liquidez en escenarios extremos.
P. ¿El BCE puede asegurar que no hay metástasis en el sistema financiero europeo?
R. Metástasis es un término demasiado duro. No hay un banco central en el mundo que sepa con precisión cuál es la situación de las entidades financieras, ni siquiera la Reserva Federal. Por otra parte, tampoco se puede pedir al BCE que conozca el valor de las pérdidas potenciales cuando las propias entidades todavía no han estado en condiciones de valorarlas bien. Porque son valoraciones hasta ahora basadas en modelos que se han demostrado inadecuados.
P. Pero sí lo han hecho las estadounidenses. Allí, incluso, han rodado cabezas.
R. Es cierto que las entidades bancarias europeas son menos transparentes que las americanas. Éstas han sido mucho más detalladas en cuanto a información proporcionada al mercado. Sería muy deseable que hubiese una iniciativa de la propia industria, que muchos pensamos que se debería haber producido ya, que voluntariamente diera lugar a que se publicasen con mucho más detalle sus exposiciones directas e indirectas.
P. En Europa tendremos que esperar a las auditorías, bien entrado 2008, para saber qué pasa ¿No es demasiado tiempo?
R. Sí, creo que es demasiado tiempo esperar hasta la próxima primavera para saber cuál es el impacto en las cuentas de resultados de los bancos europeos.
P. ¿Tiene una estimación?
R. No. De ninguna manera. ¿Cómo podríamos estimar nosotros algo que ignoran todavía las propias entidades afectadas?
P. Pero ¿Cómo está el enfermo? ¿Leve, grave, gravísimo?
R. Por las exposiciones conocidas, basadas en lo que han dicho los propios bancos, la situación es asimilable. Las exposiciones conocidas a instrumentos de crédito estructurado (el subprime es sólo una parte) se sitúan en torno a los 150.000 millones de euros. Pero lo relevante no es tanto la magnitud como que estas exposiciones reflejan problemas de riesgo de liquidez, riesgo de crédito y riesgo de modelo. ¿Cuánto vale un derivado? ¿Cuánto vale una CDO? No lo saben los propios bancos. Porque depende de cuánto vale el colateral y el mercado lo está reevaluando cada día. El escenario peor es que el colateral pierda valor al 100%. Éste sería el método más conservador, aunque son aceptables otras opciones.
P. ¿Por qué los resultados del tercer trimestre no han calmado al mercado?
R. Porque existe la intuición de que no todos los bancos han seguido las mismas prácticas a la hora de marcar a la baja sus exposiciones a instrumentos de financiación estructurada.
P. ¿Quién debe decir cómo se hace?
R. Hay un principio contable en vigor que es el de fair value, es decir, marcar los instrumentos con el valor de mercado. Y, por otro lado, tenemos los criterios de auditoría. Es muy importante que cuando se tengan que cerrar las cuentas de 2007, las grandes firmas de auditoría se hayan puesto de acuerdo en los criterios que se van a seguir.
P. ¿Han sido eficaces las inyecciones de liquidez? Porque la crisis sigue ahí...
R. Las inyecciones de liquidez no tenían como misión rescatar a ninguna entidad. Esto sería un error. Responden al objetivo de estabilizar el tramo más corto del mercado de dinero.
P. Estos días vuelven las tensiones de liquidez, lo que ha obligado al BCE a tomar medidas extraordinarias ¿Permitirán a los bancos edulcorar balances?
R. Los bancos, al final del ejercicio, lo que quieren es cuadrar las cuentas, manteniendo ratios de liquidez adecuados. No se pueden quedar cortos. Por lo tanto, lo que hacen es prestar poco a otros bancos. Pero este año estamos con unas tensiones de liquidez enormes, de origen atípico, que se añaden a las tradicionales de fin de año.
P. Un sistema en que unos bancos no se fían de otros es un poco inquietante ¿No cree?
R. Desde luego. Si hay algo que caracteriza este episodio de turbulencias es que esta industria ha descubierto que la confianza, que es la base del negocio, no reina entre los bancos. Se ve perfectamente en el interbancario. El volumen de negocio ha bajado enormemente. Es un mercado no colateralizado que en estos momentos está reflejando un extraordinario riesgo de liquidez de las propias entidades porque hay muchas que desconocen sus propios compromisos. Y además, un elevado riesgo de financiación en relación con otras entidades, es decir, riesgo de crédito, antes muy limitado.
P. ¿A dónde nos lleva esto?
R. Nos lleva a una sencilla conclusión: si no hay transparencia, el mercado seguirá distorsionado.
P. ¿Y en la economía real?
R. Afortunadamente, en la situación actual, las posiciones líquidas, sobre todo en las empresas, que son quienes han de hacer inversiones, son buenas. Pero también es verdad que las elevaciones de los tipos de interés a corto plazo (Euribor), en la medida en que se trasladen a tipos a largo, por ejemplo, en las hipotecas, pueden tener un impacto.
P. Los países con burbuja inmobiliaria, como España, ¿están más expuestos a la crisis?
R. El término burbuja... Yo hablaría de una sobrevaloración. El Banco de España lleva ya años diciendo que la parte de los precios de la vivienda que no podemos explicar por crecimiento de la población ni por tipos de interés o renta está entre un 25% y un 35%. Y a un proceso de sobrevaloración le tiene que seguir un proceso de ajuste.
P. ¿Cuál es el escenario?
R. Las previsiones de crecimiento para España en 2008 se sitúan en torno al 3%. Una tasa que es más alta que la del promedio del área euro, como lo viene siendo hace muchos años, aunque desacelerándose. El escenario central es un aterrizaje suave, sin excluir riesgos a la baja.
P. ¿Y la inflación?
R. Si uno de los desequilibrios de la economía española es el del mercado inmobiliario, el otro es el de la competitividad, que se refleja en un diferencial de coste laboral unitario y, por lo tanto, de tasa de inflación. El último dato es el 4,1%, que debería suscitar en España la atención que merece.
P. ¿Qué se puede hacer?
R. Sabemos, por ejemplo, que en la economía española se mantienen mecanismos de indiciación que son incompatibles con la estabilidad de precios. Cualquier perturbación transitoria en la inflación se traslada inmediatamente a los salarios. Y esto es absurdo. Hay que ser muy conscientes de las obligaciones que tiene para un país pertenecer a una unión monetaria.
P. ¿Habría que suprimir cláusulas de revisión salarial o la actualización de las pensiones?
R. Si los agentes económicos desean la estabilidad de precios deberían estar dispuestos a renunciar a cláusulas de revisión. Pero no sólo son los salarios, en cuya evolución la política de retribuciones en el sector público es importante. También son los precios administrados, que dependen del Gobierno, donde también hay cláusulas y márgenes de beneficios que crecen excesivamente en sectores protegidos de la competencia.
P. En España proliferan las promesas de rebajas de impuestos. Supongo que eso no ayuda.
R. Reformas fiscales que pongan en riesgo la estabilidad presupuestaria deberían pensarse hasta dos y tres veces, porque ha costado mucho conseguirlo. Para un político tener superávit es difícil, pero es un seguro contra perturbaciones inesperadas.
P. La fortaleza del euro ¿está forzando al BCE a no subir los tipos cuando existe una fuerte presión de la inflación en todos los países del euro?
R. EL BCE tiene en cuenta el tipo de cambio como una variable, pero no la única. Puede hacer las cosas más fáciles o no. Pero nunca es nuestro objetivo.
P. La crisis financiera ha cortado el camino al alza de tipos ¿Cuándo podrá la política monetaria recuperar la normalidad?
R. No ha habido ninguna subida aplazada. El BCE nunca se compromete de antemano. Dicho esto ¿Qué había en agosto riesgos al alza para la estabilidad de precios? Los había. ¿Qué ahora los hay? Los hay. ¿Qué se han intensificado? Sin duda. La información más reciente confirma plenamente estos riesgos alcistas. El BCE está listo para actuar de modo firme para evitar la materialización de efectos de segunda ronda en la fijación de salarios y precios.- (PRISA)
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