domingo, 21 de septiembre de 2008

"La crisis de Wall Street es para el mercado lo que la caída del muro de Berlín fue para el comunismo" (Stiglitz)

NUEVA YORK.- Joseph Stiglitz, premio Nobel de Economía en 2001, sostiene que la crisis de Wall Street pone de manifiesto que el modelo de fundamentalismo de mercado no funciona. En su opinión, la crisis que ha sacudido Wall Street la última semana es para ese modelo el equivalente a lo que fue la caída del muro de Berlín para el comunismo. Stiglitz critica la complejidad de los productos financieros que han provocado la crisis y los incentivos al riesgo de los sistemas de retribución de los directivos.

Pregunta. Barack Obama afirma que el hundimiento de Wall Street es la mayor crisis financiera desde la gran depresión. John McCain dice que la economía está amenazada, pero es básicamente fuerte. ¿Cuál de ellos tiene razón?

Respuesta. Obama se acerca mucho más a la verdad. Sí, Estados Unidos tiene talentos, grandes universidades y un buen sector de alta tecnología. Pero los mercados financieros desempeñan un papel muy importante; supusieron en los últimos años el 30% de los beneficios empresariales. Los directivos de los mercados financieros han cosechado esos beneficios con el argumento de que ayudaban a gestionar el riesgo y a asignar el capital con eficacia, y afirmaban que por eso "merecían" unos rendimientos tan altos.

Se ha demostrado que no es cierto. Lo han gestionado todo mal. Ahora el tiro les ha salido por la culata, y el resto de la economía pagará porque las ruedas del comercio se ralentizan debido a la quiebra del crédito. Ninguna economía moderna puede funcionar bien sin un sector financiero vibrante.

De modo que el diagnóstico de Obama, cuando dice que nuestro sector financiero está en un estado deplorable, es correcto. Y si está en un estado deplorable, significa que nuestra economía está en un estado deplorable. Aunque no observásemos la conmoción financiera, sino la deuda doméstica, nacional y federal, el problema es serio.

Nos estamos ahogando. Si observamos la desigualdad, que es la mayor desde la gran depresión, el problema es serio. Si observamos el estancamiento de los salarios, el problema es serio. La mayor parte del crecimiento económico de los últimos cinco años se basaba en la burbuja de la vivienda, que ahora ha estallado. Y los frutos de ese crecimiento no se repartieron ampliamente. En resumen, los cimientos no son buenos.

P. ¿Cuál debería ser la respuesta política al hundimiento de Wall Street?

R. Está claro que no sólo necesitamos volver a regular, sino también rediseñar el sistema regulador. Durante su reinado como jefe de la Reserva Federal en la que surgió esta burbuja hipotecaria y financiera, Alan Greenspan tenía muchos instrumentos a su alcance para frenarla, pero no lo consiguió. Después de todo, Ronald Reagan le escogió por su actitud contraria a la regulación.

A Paul Volcker, el anterior presidente de la Reserva Federal, conocido por mantener la inflación bajo control, le cesaron porque el Gobierno de Reagan no creía que fuera un liberalizador adecuado.

Por consiguiente, nuestro país ha sufrido las consecuencias de escoger como regulador supremo de la economía a alguien que no creía en la regulación. De modo que para corregir el problema, lo primero que necesitamos son líderes políticos y responsables que crean en la regulación. Además, necesitamos establecer un sistema nuevo, capaz de soportar la expansión de las finanzas y los instrumentos financieros mejor que los bancos tradicionales.

Por ejemplo, necesitamos reglamentar los incentivos. Las primas tienen que pagarse basándose en los resultados de varios años, y no de un solo año, porque esto último fomenta las apuestas. Las opciones de compra de acciones fomentan la adulteración de la contabilidad y hay que frenarlas. En resumen, ofrecimos incentivos para que se diese un mal comportamiento en el sistema, y nos salimos con la nuestra.

También necesitamos frenos, bandas sonoras. Históricamente, todas las crisis financieras han estado asociadas con una expansión muy rápida de determinados tipos de activos, desde los tulipanes hasta las hipotecas. Si frenamos eso, podremos impedir que las burbujas se descontrolen. El mundo no desaparecería si las hipotecas creciesen un 10% y no un 25% anual.

Conocemos tan bien el patrón que deberíamos poder hacer algo para dominarlo. Ante todo, necesitamos una comisión de seguridad de los productos financieros, como la que tenemos para los productos de consumo. Los financieros estaban inventando productos que no gestionaban el riesgo, sino que lo producían.

Por supuesto, creo firmemente en una mayor transparencia. Sin embargo, desde el punto de vista de los criterios reguladores, estos productos eran transparentes en un sentido técnico. Pero eran tan complejos que nadie los entendía. Aunque se hicieran públicas todas las cláusulas de estos contratos, no le habrían aportado a ningún mortal información útil sobre el riesgo.

Demasiada información equivale a nada de información. En este sentido, quienes piden más revelaciones como solución al problema no entienden la información. Si uno compra un producto, lo que necesita es conocer el riesgo, así de sencillo. Ésa es la cuestión.

P. Los activos hipotecarios que han provocado el caos están en manos de bancos o fondos soberanos de China, Japón, Europa y el Golfo. ¿Cómo les afectará esta crisis?

R. Es cierto. Las pérdidas de las instituciones financieras europeas por las hipotecas subprime han sido mayores que en Estados Unidos. El que Estados Unidos diversificase estos activos hipotecarios entre tenedores de todo el mundo gracias a la globalización de los mercados ha suavizado de hecho el impacto en Estados Unidos. Si no hubiéramos diseminado el riesgo por todo el mundo, la crisis sería mucho peor.

Una cosa que ahora se entiende, a consecuencia de esta crisis, es la información asimétrica de la globalización. En Europa, por ejemplo, no se sabía muy bien que las hipotecas estadounidenses son hipotecas sin recurso: si el valor de la casa baja más que el de la hipoteca, uno puede devolverle la llave al banco y largarse. En Europa, la casa sirve de garantía, pero el prestatario sigue endeudado por la cantidad debida, pase lo que pase.

Éste es uno de los peligros de la globalización: el conocimiento es local, porque uno sabe mucho más de su propia sociedad que de las otras.

P. ¿Cuál es entonces en último término el impacto del hundimiento de Wall Street en la globalización regida por el mercado?

R. El programa de la globalización ha estado estrechamente ligado a los fundamentalistas del mercado: la ideología de los mercados libres y de la liberalización financiera. En esta crisis, observamos que las instituciones más basadas en el mercado de la economía más basada en el mercado se vienen abajo y corren a pedir la ayuda del Estado.

Todo el mundo dirá ahora que éste es el final del fundamentalismo del mercado. En este sentido, la crisis de Wall Street es para el fundamentalismo del mercado lo que la caída del muro de Berlín fue para el comunismo: le dice al mundo que este modo de organización económica resulta insostenible.

Al final, dicen todos, ese modelo no funciona. Este momento es señal de que las declaraciones de liberalización del mercado financiero eran falsas.

La hipocresía entre el modo en el que el Tesoro estadounidense, el FMI y el Banco Mundial manejaron la crisis asiática de 1997, y el modo en que se está manejando ésta, ha acentuado dicha reacción intelectual.

Ahora los asiáticos dicen: "Un momento, a nosotros nos dijisteis que imitásemos a Estados Unidos que vosotros sois el modelo. Si hubiéramos seguido vuestro ejemplo, ahora estaríamos en el mismo lío. Vosotros tal vez podáis permitíroslo. Nosotros, no".

Y vendrán nuevas debilidades / Paul A. Samuelson*

La Humanidad es más ostra que búho sabio. Tanto en la macroeconomía contemporánea como en la geopolítica contemporánea, los optimistas piensan demasiado pronto que distinguen el comienzo de mejores tiempos.

Antes, Estados Unidos y sus aliados derrotaron a los talibanes en Afganistán. ¿De verdad? Los enemigos extremistas resucitan, como el ave fénix, con mucha frecuencia. Una y otra vez.

Consideren también que el envío de más tropas estadounidenses a Irak parece correcto ahora que ha suscitado esperanzas racionales de que un Irak cooperador (a tres partes) avanza hacia el autogobierno, algo que podría justificar una futura retirada del Ejército estadounidense de ese país. Sin embargo, a los estrategas experimentados no les sorprenderá que los beneficios del creciente aumento de tropas se evaporen de aquí a seis meses.

De Gaulle aprendió por las malas los altibajos franceses en Argelia y Vietnam. Los presidentes Eisenhower, Kennedy, Johnson y Nixon aprendieron lecciones similarmente graves en Vietnam. Al final, sin victoria ni honor vanaglorioso, toda la sangre y la hacienda sacrificados para derrotar al Gobierno izquierdista vietnamita no valieron para nada.

Un patrón muy similar a este patrón geopolítico -éxitos seguidos por derrotas cada vez peores- podría hacerse patente en el actual caos financiero. La Reserva Federal estadounidense y los bancos centrales extranjeros se vieron forzados a ampliar la oferta de crédito. No lo hicieron para proteger a los prestamistas hipotecarios temerarios y a los prestatarios temerarios de sufrir pérdidas de inversión y ejecuciones de hipotecas.

Por el contrario, recordando lo gravemente que se hundieron las economías mundiales durante la gran depresión de 1929-1939, los Gobiernos modernos han actuado con rapidez para inclinarse contra los vientos adversos de la recesión.

Cuando la Reserva Federal ayudó al fondo de cobertura Long Term Capital Management mediante una ayuda financiera diseñada en 1998, la motivación fue mantener viva la prosperidad comercial de 1995-2000.

Los seguidores de las actuaciones del presidente Herbert Hoover y del secretario del Tesoro Andrew Mellon en 1929 critican estas ayudas estatales porque fomentan el "riesgo moral", es decir, un aumento de la inversión arriesgada en el futuro debido a las expectativas de un rescate inmerecido.

La mayoría de mis compañeros macroeconomistas son en su mayoría demasiado jóvenes para recordar la gran depresión. Siendo alumno de la conservadora Universidad de Chicago, yo la percibí ampliamente dentro y fuera del aula. Y saqué varias lecciones permanentes:

1. El capitalismo puro no puede evitar algunos ciclos económicos. Y tampoco puede contarse con que los mercados curen por sí solos sus males.

2. Las medidas adoptadas por la Reserva Federal de subir y bajar los tipos de interés a corto plazo en una inclinación contra el viento pueden definitivamente amortiguar la volatilidad de la macroactividad comercial real. Éste no es un mero deseo académico. Desde 1989, nosotros y el mundo hemos disfrutado de hecho de una especie de gran moderación: ciclos empresariales con altibajos menos pronunciados.

3. Sin embargo, en momentos de alteraciones más graves -1929-1933 o 2007-2008-, las alteraciones por parte de los bancos centrales de sus objetivos de tipo de interés a largo plazo se vuelven cada vez más impotentes. Los tipos de interés cercanos a cero sólo sirven para fomentar la acaparación, no para gastar dinero.

4. Por último, en tiempos de severas crisis relacionadas con la oferta -como ahora y en la década de 1970-, cuando los precios del petróleo de la OPEP se cuadruplican de la noche a la mañana al mismo tiempo que las cosechas y la producción mundial de metales sufren y los precios de las materias primas se encuentran en una burbuja ascendente, una economía sufre una estanflación maligna: aumento del desempleo al mismo tiempo que la inflación total se desboca.

Por desgracia, el mismo zigzag entre el optimismo y el pesimismo es endémico en la batalla entre las paridades del dólar estadounidense y las del euro, el yen japonés o el won coreano. Hace un mes, la ligera mejora de las exportaciones estadounidenses revitalizó el nivel del dólar respecto al euro y otras monedas principales.

Genial, quizá, para los especuladores de gatillo fácil. Sin embargo, el gráfico a largo plazo de los déficits de la balanza de pagos total de Estados Unidos sólo muestra contoneos en su crónica tendencia ascendente. Si esto le produce pesadillas a Warren Buffett, quizá las masas de estadounidenses que gastan en exceso se percaten también.

Si a los economistas nos hubiesen dicho en 2007 lo dura que sería la tormenta perfecta de los mercados financieros que se ha producido de hecho en 2008, creo que habríamos predicho racionalmente una recesión económica global en Estados Unidos mucho peor de lo que ha sido hasta ahora. ¿Pero cuánto va a durar? No contengan la respiración.

Temo que debemos esperar nuevas debilidades macroeconómicas, y probablemente persistirán durante todo 2009. A mediados de septiembre nos llegaba la noticia de la quiebra de Lehman Brothers, el cuarto mayor banco de inversión estadounidense. Tengo que aprobar la decisión de no avalarlo como se había hecho antes con Bear Sterns.

De nuevo sufrieron golpes duros sociedades gigantes como Citigroup y American Investment Group (seguros). Cuando nadie salió en ayuda de Merrill Lynch, la mayor casa de corretaje minorista estadounidense, Bank of America la engulló.

Alan Greenspan, ex presidente de la Reserva Federal, admitía públicamente que la tormenta perfecta sufrida por Wall Street a mediados de septiembre es un suceso peor, de esos que se dan "una vez en un siglo". Por eso es extraño que el 16 de septiembre el Comité de Mercado Abierto de la Reserva Federal se negara a reducir un poco sus tipos de interés y dijera que no a un nuevo crédito de apoyo.

Aunque éste sea un pecado venial, no mortal, me sigue pareciendo que el mayor fallo del gobernador Ben Bernanke es el de no recordar que, ante todo, la razón de ser de los bancos centrales es la de constituirse en prestamista de último recurso cuando una sociedad de mercado democrática se ve golpeada por la calamidad más grave.

Espero que Bernanke acabe teniendo razón y que yo me haya equivocado.

*Paul Samuelson es profesor y economista norteamericano.

El fin del juego de la crisis / Paul Krugman*

El domingo, el secretario del Tesoro, Henry Paulson, intentó trazar una línea en la arena contra rescates adicionales de entidades financieras en crisis; cuatro días después, frente a una crisis financiera fuera de control, muchos en Washington parecen haber decidido que el Gobierno no es el problema, es la solución. Lo impensable -una asunción estatal de mucha de la deuda contaminada del sector privado- se ha convertido en lo inevitable.

Así es la historia hasta aquí: el auténtico shock tras el fracaso de la Fed en el rescate de Lehman no fue el desplome del Dow Jones, fue la reacción de los mercados crediticios. Básicamente, los prestamistas se pusieron en huelga: los inversores agotaron las existencias de deuda pública de Estados Unidos, que todavía se percibe como la más segura de todas las inversiones -¿si el Gobierno se va a la quiebra, cuánto puede valer cualquier otra cosa?-, y eso a pesar de que prácticamente no daba rentabilidad alguna, mientras que los prestatarios privados se quedaban ahogados.

Los bancos son normalmente capaces de prestarse dinero entre sí a tipo de interés sólo ligeramente por encima de las letras del Tesoro. Pero el jueves por la mañana, el tipo de interés interbancario medio era del 3,2%, mientras que el tipo de interés de los títulos del Tesoro a ese plazo era del 0,05%. No, no es un error de imprenta.

Esta huida hacia lo seguro ha cortado el crédito de muchos negocios, incluyendo el de los principales actores de la industria financiera, y eso, a su vez, nos conduce a nuevas grandes quiebras y más pánico. También está deprimiendo el gasto de las empresas, un mal asunto cuando las señales apuntan que la contracción económica se está agudizando.

Y la Reserva Federal, que normalmente asume el liderazgo en la lucha contra las recesiones, no puede hacer mucho esta vez, porque las herramientas tradicionales de política monetaria han perdido su eficacia. Normalmente, la Fed responde a la debilidad económica comprando letras del Tesoro, con el fin de hacer caer los tipos de interés. Pero a efectos prácticos, el tipo de interés de esos títulos es cero; ¿qué más puede hacer la Fed?

Bueno, puede prestar dinero al sector privado -y ha estado haciéndolo a una escala impresionante-, pero estos préstamos no han evitado que la situación se deteriore.

Hay sólo un destello de luz en el panorama: los tipos de interés hipotecarios han caído bruscamente desde que el Gobierno federal tomó el control de Fannie Mae y Freddie Mac y garantizó su deuda. Y hay una lección para aquellos preparados para escucharla: las tomas de control estatal pueden ser la única vía para hacer funcionar de nuevo al sistema financiero.

Algunos han estado elaborando esa tesis desde hace tiempo. Más recientemente, el antiguo presidente de la Fed, Paul Volcker y otros dos veteranos de crisis financieras pasadas publicaron una carta abierta en The Wall Street Journal señalando que la única manera de evitar "la madre de todas las contracciones crediticias" es crear una nueva agencia estatal que "compre todo el papel problemático", es decir, que los contribuyentes asuman los activos dañados generados por el estallido de las burbujas inmobiliaria y crediticia. Viniendo de Volcker, esa propuesta tiene alta credibilidad.

Miembros influyentes del Congreso, incluyendo la senadora Hillary Clinton y el demócrata Barney Frank, presidente del Comité de Servicios Financieros de la Cámara de Representantes, han estado manejando argumentos similares. Y el jueves, el senador Charles Schumer, presidente del Comité de Finanzas del Senado (y partidario de crear una nueva agencia para resolver la crisis) dijo a los periodistas que "la Reserva Federal y el Tesoro se están dando cuenta de que necesitamos una solución más integral".

El presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, y Paulson se reunieron el jueves por la noche con los líderes del Congreso para debatir una "aproximación integral" al problema.

No sabemos todavía en qué consistirá esa "aproximación integral". Ha habido esperanzadoras comparaciones con el rescate financiero ejecutado por el Gobierno sueco a principios de los noventa, un rescate que supuso la toma de control pública temporal de una gran parte del sistema financiero del país. No está claro, sin embargo, si las autoridades de Washington están preparadas para ejercer un grado semejante de control.

Y si no lo están, éste podría convertirse en la clase equivocada de rescate, un salvamento de los accionistas y del mercado, librando a la industria financiera de los efectos de su propia avaricia.

Más aún, incluso un rescate bien diseñado costaría un montón de dinero. El Gobierno sueco dedicó el 4% de su producto interior bruto, lo que en nuestro caso serían unos 600.000 millones de dólares, si bien la carga final para los contribuyentes suecos fue mucho menor, porque el Gobierno fue ocasionalmente capaz de vender los activos que había adquirido, a veces con un agradable beneficio.

Pero no merece la pena lloriquear (disculpe, senador Gramm) sobre las perspectivas de un plan de rescate financiero. El sistema político de hoy en día en Estados Unidos no va a seguir el infame consejo que Andrew Mellon [secretario del Tesoro de Estados Unidos de 1921 a 1932, durante el crash de 1929 que condujo a la gran depresión] le dio a Herbert Hoover [presidente de Estados Unidos de 1929 a 1933]: "Liquida la mano de obra, liquida las acciones, liquida a los granjeros, liquida los bienes raíces". El gran rescate se acerca; la única duda es si se hará bien.

*Paul Krugman es profesor de Economía en la Universidad de Princeton

Codicia + captura del regulador= crisis financiera / Luis de Velasco

Ya es suficiente. Enough is enough. Tras una semana al borde del abismo, la Administración Bush manda al Séptimo de Caballería en auxilio del sistema financiero, mediante el rescate de los activos tóxicos, por supuesto con fondos públicos. Aún es muy pronto para estimar la factura, pero se ha avanzado unos costes directos del orden del 10 por ciento del PNB de Estados Unidos, es decir, cerca de 1,4 billones de dólares, algo parecido a todo el PIB español.

A ello hay que añadir los costes indirectos en términos de deterioro de la actividad económica, baja de la producción, aumento del paro y de la inflación, etc.
El rescate, que ha producido la euforia en las bolsas del mundo, supone que los brutales destrozos causados por los "Masters of the Universe" de Wall Street son pagados por los contribuyentes, los ciudadanos de a pie, lo que en EEUU se llama la Main Street. Fondos públicos pagan vicios privados, socialismo para ricos que se embolsan sueldos, otras gabelas y blindajes -los famosos "paracaídas dorados", los golden parachutes- si son cesados.

No parecía haber otra opción. Entre el derrumbe del sistema o esta intervención, lo aconsejable es lo segundo. De acuerdo, pero a partir de aquí que los conversos, los fundamentalistas, no nos hablen de aquello de dejar actuar a la schumpeteriana "destrucción creadora" y que los mercados se ajustan por sí solos. Zarandajas cuando estamos ante la intervención pública más grande de la historia tras la del New Deal.

Aquellas ocurrentes frases de Reagan, ídolo de los desreguladores, de que "el Gobierno no es solución, es el problema" y de que "las palabras que más temo son ésas de "Soy del Gobierno y vengo a ayudar" merecen ir al basurero de la historia.

Las raíces últimas de esta crisis descansan en dos factores, interrelacionados entre sí. Codicia (Greed) y captura, por esos mismos intereses, del regulador, tanto en el Ejecutivo como en el Legislativo.

La codicia de unos cuantos, de los "Señores del Universo", les ha llevado a diseñar productos bajo el vendido señuelo de la "innovación financiera" que ayudaría al mejor funcionamiento del mercado y, en definitiva, al mayor bienestar para todos.

En la práctica eso lo que ha sido es una explosión de nuevos instrumentos derivados (hace años ya el Banco Internacional de Pagos alertó sobre el enorme peligro de ellos), imposibles de comprender en muchos casos (como dijo el ex secretario del Tesoro americano el banquero Robert Rubin), con el resultado de un enorme y creciente apalancamiento de estas entidades que han jugado al capitalismo salvaje sin capital propio.

Hoy, las transacciones financieras mundiales son muchísimos múltiplos superiores a las físicas y creciendo. Dos datos en EEUU: el balance conjunto de los bancos de negocio era hace veinte años el 3 por ciento del PIB, hoy es más del 23. Las ganancias del sector financiero eran el 10 por ciento del total, hoy son el 40. Capitalismo financiero, de casino, a toda pastilla.

No hay que engañarse. Lo ocurrido no es sólo porque hay unas cuantas manzanas podridas que buscan a toda costa más poder y dinero. La cosa, para utilizar la palabra de moda, es sistémica: esos poderes han secuestrado a los reguladores en todos los niveles y las decisiones o no decisiones de éstos han establecido unas reglas de juego que han hecho posible lo ocurrido. Veamos algunos ejemplos.

trufadas de conflictos de intereses y decisivas en esta crisis, y también el Dentro de una tendencia general a la denominada autorregulación por los propios sectores, es decir, desregulación a tope, ha habido casos de no regular (ejemplos en las agencias de rating,private equity y los hedge funds), así como de modificaciones decisivas en regulaciones anteriores (caso de la derogación de la Glass-Steagall Act o disposiciones en el 2004) de la SEC, permitiendo a los cinco grandes bancos de inversión (tres ya no existen) aumentar la relación deuda-capital neto de 12 a 1 hasta 40 a 1).
Los reguladores han dejado crecer sin intervenir, por mor de esa cacareada innovación financiera, un enorme conjunto de servicios y productos financieros, la mayor parte de los cuales son intrafinancieros, improductivos, especulativos y peligrosos.

Aunque el susto ha sido y es monumental, hay que ser un poco escéptico respecto de las medidas que se adopten. Como en otras ocasiones, habrá mayor regulación y control, pero luego, pasado algún tiempo y olvidado el susto, la experiencia muestra que se relajan los controles y vuelta a empezar. Al fin y al cabo, la codicia es inherente al ser humano.

Más aún y muy importante: hoy, todos los políticos claman contra Wall Street pero resulta que Wall Street es la principal fuente de financiación de sus campañas presidenciales y legislativas. Que se lo pregunten ahora a McCain y a Obama. Y esos favores hay que devolverlos luego. Así funciona esta democracia muy agujereada.

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El reto de los bancos centrales / Kenneth Rogoff *

Después de un año de crisis financiera mundial, varios bancos centrales clave siguen extraordinariamente expuestos a la flojedad de los sectores financieros privados de sus respectivos países. Hasta ahora, la estrategia de mantener los sistemas bancarios con la sonda de alimentación del crédito a corto plazo garantizado por el contribuyente tenía sentido. Pero con el tiempo, los bancos centrales tienen que desenchufar la máquina. De lo contrario acabarán ellos también en cuidados intensivos, cuando las pérdidas crediticias arrollen a sus balances de situación.

La idea de que las mayores economías del mundo sólo se enfrentan a un pánico poco duradero parece cada vez más forzada. Por el contrario, está quedando claro que tras un periodo de beneficios y crecimiento épicos el sector financiero necesita experimentar ahora un periodo de consolidación y poda. Hay que permitir que los bancos débiles se hundan o se fusionen (indemnizando a los depositarios ordinarios con los fondos de garantía estatales) para que los fuertes puedan resurgir con fuerza renovada.

Si éste es el diagnóstico correcto de la crisis financiera, los esfuerzos por bloquear una dinámica saludable y normal no harán más que prolongar y exacerbar el problema. No permitir la consolidación necesaria es debilitar los mercados crediticios, no fortalecerlos.

La Reserva Federal de Estados Unidos, el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra están particularmente expuestos. Colectivamente han concedido cientos de miles de millones de euros en préstamos a corto plazo a bancos tradicionales y a complejos bancos de inversión no regulados. Muchos otros bancos centrales observan el movimiento con nerviosismo, perfectamente conscientes de que pronto podrían encontrarse en la misma situación, porque la economía mundial sigue debilitándose y las tasas de morosidad en todo tipo de préstamos siguen aumentando.

Si los bancos centrales se enfrentan a un enorme golpe contra sus balances de situación no será necesariamente el fin del mundo. Ha sucedido antes, por ejemplo, durante la crisis financiera de la década de 1990. Pero la historia da a entender que recuperar el balance de situación de un banco central nunca es agradable. Enfrentado a las pérdidas crediticias, el banco central puede optar por la inflación o por esperar a que los contribuyentes lo recapitalicen. Ambas soluciones son extremadamente traumáticas.

Una inflación desatada causa todo tipo de distorsiones e ineficiencias. (Y no crean que los bancos centrales han descartado el impuesto de la inflación. De hecho, la inflación se disparó durante el año pasado, facilitando oportunamente la necesaria corrección del precio real de la vivienda). Los rescates fiscales, por su parte, rara vez son tranquilos, e inevitablemente ponen en peligro la independencia del banco central.

Está también el tema de la equidad. El sector financiero ha obtenido beneficios extraordinarios, en especial en los países anglohablantes. Y aunque calcular el tamaño de este sector es extremadamente difícil debido a su opacidad y complejidad, las estadísticas oficiales estadounidenses indican que las empresas financieras obtuvieron aproximadamente un tercio de los beneficios empresariales estadounidenses en 2006. Dividendos multimillonarios en Wall Street y en la City londinense se han vuelto algo habitual, y las empresas financieras dominaban las listas de donantes a los principales candidatos políticos a las elecciones presidenciales estadounidenses de 2008.

¿Por qué entonces iban los contribuyentes ordinarios a pagar para rescatar al sector financiero? ¿Por qué no al automovilístico o al siderúrgico, o a cualquiera de los otros sectores que han sufrido recesión en años recientes? Este argumento tiene más fuerza si los bancos centrales recurren al impuesto de la inflación, que recae de manera desproporcionada sobre los pobres, con menos medios para protegerse de los aumentos de precios que debilitan el valor de sus ahorros.

El economista británico Willem Buiter acusa sin rodeos a los bancos centrales y a las autoridades de las haciendas públicas de "captura reguladora" por parte del sector financiero, en especial en Estados Unidos. Es una acusación fuerte, sobre todo si tenemos en cuenta las enormes incertidumbres a las que se enfrentan los bancos centrales y las autoridades de las haciendas públicas. Pero si dichas autoridades no realizan ajustes a medida que avanza la crisis, la acusación de Buiter tal vez parezca menos extrema.

¿Cómo pueden entonces los bancos centrales salir de este profundo agujero? La clave es precisar la distinción entre las empresas financieras cuyas dificultades están causadas verdaderamente por el pánico (y por lo tanto son temporales) y los problemas que son más fundamentales.

Tras un periodo de expansión masiva durante el cual el sector de los servicios financieros casi duplicó su tamaño, lo natural y lo normal es que se produzca una reducción. El problema de los préstamos hipotecarios subprime ha provocado una caída en las líneas de negocio principales de algunas instituciones financieras, en especial sus actividades de derivados, opacas pero extremadamente rentables. Es inevitable que se produzca una contracción del sector. Los bancos centrales tienen que empezar a fomentar la consolidación, en lugar de ampliar indiscriminadamente el crédito.

En principio, el sector financiero puede reducir su tamaño haciendo que cada institución se contraiga de manera proporcional, pongamos, un 15%. Pero éste no es el patrón típico de ningún sector económico. Si los fondos de riqueza soberana quieren entrar y mantener a flote empresas hambrientas de capital con la esperanza de una gran recuperación, debería permitírseles. Pero dichos fondos deberían también comprender que los grandes accionistas extranjeros en empresas financieras pueden ser mucho menos efectivos que los locales a la hora de coaccionar a los bancos centrales para que concedan enormes líneas de crédito sin condiciones.

Es hora de hacer inventario de la crisis y reconocer que el sector financiero está experimentando cambios fundamentales y no es una simple víctima del pánico especulativo contra las hipotecas. Sin duda, una mejor regulación forma parte de la respuesta a largo plazo, pero no es la panacea. Los actuales propietarios de bonos y acciones de empresas financieras deben pagar el precio mayor o habrá pocas esperanzas de que se comporten de manera más responsable en el futuro.

* Kenneth Rogoff es catedrático de Economía y Política Pública en la Universidad de Harvard y ex economista jefe del FMI.

¿Cuándo acabará la crisis? / Juan Ignacio Crespo*

Cuándo acabará la crisis? Es razonable hacerse una pregunta tan ambiciosa y, ya no digamos, intentar responderla?

Sí y no. No porque, las predicciones, incluso cuando aciertan, se suelen hacer realidad de manera muy diferente de como fueron concebidas. Y sí porque cuando las economías se adentran en aguas sin cartografiar es mejor que lo hagan dotadas de una hipótesis de trabajo con la que comparar los acontecimientos.

Una posible carta de navegación para los próximos años la proporcionan las pautas de comportamiento que pueden, mejor que peor, identificarse en las pasadas crisis. Con ellas en la mano, puede aventurarse que la fase aguda que afecta a los mercados financieros tiene todavía un año más de recorrido, hasta el otoño de 2009, cuando, previsiblemente, las bolsas llegarán a su nivel más bajo de este ciclo.

A partir de ese momento, y coincidiendo con la recuperación de los índices, el estado de ánimo general empezará a mejorar, aunque aún le quedará seguramente un año más de fase aguda al sector inmobiliario (sobre todo si se ve afectado el sector de oficinas y locales comerciales), así como a las cajas de ahorros y a los bancos más volcados en el crédito hipotecario. El final de la fase aguda habría que situarlo, por tanto, a finales de 2010.

Sin embargo es probable que haya también una fase crónica cuya duración (calculada utilizando los mismos patrones históricos) podría prolongar hasta siete años más la enfermedad que padecen las economías desarrolladas.

¿Y cómo describir esa fase crónica? Con lo que en la jerga anglosajona suele llamarse double dip o triple dip. Es decir, la doble o triple caída que, tras haberse recuperado del tropezón inicial, sufrirán probablemente las economías de Occidente que habrían entrado así en un largo periodo en el que alternar aceleradamente crecimiento y recesión.

Lo errado o correcto de este diagnóstico dependerá del acierto en elegir las referencias históricas adecuadas, que en este caso son la recesión norteamericana de 1907 (con las dos recaídas que la siguieron) y la de 1973-1975 (junto con las dos recaídas del periodo 1980-1982). Y de lo que de original e inesperado tenga la crisis actual.

Una comparación así tiene algo malo y algo bueno. Lo malo es que las dificultades económicas son de orden superior a las experimentadas en cualquiera de los últimos 25 años y lo bueno es que quedarán muy lejos de la gravedad de la conocida Gran Depresión de los pasados años treinta, y también muy lejos de lo sucedido en otro periodo poco conocido al que suele llamarse la otra Gran Depresión (años setenta del siglo XIX).

Una situación, si el diagnóstico es correcto, mala pero no desesperada, en la que la buena gestión de la crisis de liquidez actual por parte de los bancos centrales ha conjurado el peligro de las quiebras bancarias masivas propias de los años treinta (entonces se redujo el producto nacional neto de Estados Unidos a la mitad) y que, sin embargo, podría hacer que viéramos caídas del PIB de la magnitud de la que experimentó el de Estados Unidos en 1982: 1,9% negativo.

Las semejanzas y diferencias entre los periodos comparados darían para horas de discusión. Sin embargo, lo que hace únicas en la historia la crisis actual y la de los años 1973-1975 es que la desaceleración de las economías coincide con una fuerte subida del precio de las materias primas (en otras recesiones lo normal es que el retroceso de la demanda hiciera caer el precio de éstas). De ahí que lo específico e inusual tanto de los años setenta como del momento actual sea que el retroceso de la actividad se produce a la vez que la subida de los precios.

Y, por si eso fuera poco, hasta el diagnóstico sobre el origen o el factor de aceleración de ambas crisis es idéntico: la política monetaria extremadamente laxa de la Reserva Federal norteamericana en 1971-1972, primero (para huir de la recesión de 1970), y de 2001-2004, después (para huir de la de 2001). En ambos casos, la política de dinero fácil terminó provocando los excesos especulativos y el aumento de la inflación. (En 1907 no existía la Reserva Federal, pero también los excesos en la compra de activos a crédito precipitaron la crisis).

¿Por qué es tan difícil la situación?

Porque buena parte de los recursos propios de bancos y cajas de ahorro se ha destruido o se va a destruir en este proceso, por lo que necesitarán un tiempo para reconstruirlos, reduciendo o eliminando el pago de dividendos (o de sus dotaciones a la obra social en el caso de las cajas), así como realizando ampliaciones de capital para, de esta forma, poder volver a conceder el nivel de préstamos que permite crecer a las economías. Mientras dure esa situación los préstamos serán, pues, más escasos y caros.

En paralelo, el sector inmobiliario de países como España o Estados Unidos tendrá que dar salida a la acumulación de viviendas no vendidas, algo que impone un parón de la construcción. Y la construcción es el sector que con mayor rapidez crea o destruye empleo.

Habrá en el proceso sectores más perjudicados que otros. De manera muy general puede decirse que si la comparación con 1974 es adecuada, los tipos de interés se mantienen bajos y la inflación relativamente alta (es decir, con tipos de interés reales negativos como ya ocurre en este momento) se producirá una tremenda transferencia de riqueza desde los ahorradores hacia los deudores ya que a la vez que el ahorro pierde poder adquisitivo el coste real de devolver una deuda con inflación por medio se reduce.

¿Se puede hacer algo para salir de la crisis?

Desgraciadamente, a corto plazo, no. O muy poco. Aquí las grandes líneas de actuación siguen siendo las de los años setenta y ochenta que ya se esbozan en las propuestas que hacen los grandes partidos: reducción de trámites y de impuestos (sociedades y plusvalías), desde la derecha, y aumento del gasto social y de las obras públicas, desde la izquierda.

Cada una de esas propuestas ha dado buenos resultados en algún momento de la historia: con Ronald Reagan, las primeras, y con Franklin D. Roosevelt, las segundas. Aunque en ambos casos tras periodos tan largos de dificultades económicas que se puede dudar de cuál fue el mérito de las medidas y cuál el del paso del tiempo.

La debilidad de los sindicatos y el aumento del desempleo probablemente impedirá que se genere la espiral incremento de precios/incremento de salarios que también caracterizó los años setenta.

Sea como sea, los desequilibrios internacionales son demasiado grandes como para que cualquier país pueda hacer nada aisladamente. Además, el margen fiscal de que goza Estados Unidos es demasiado bajo (con un déficit camino del 5% de su PIB) y el que fue superávit español era demasiado pequeño para la magnitud del desafío.

Con el agravante, en el caso español, de que cualquier política de obras públicas que no vaya coordinada con el resto de la Unión Europea agravará el déficit comercial que ya acumula España.

Y es que crecer cuando tus socios comerciales no lo hacen está fuertemente contraindicado como aprendieron a su costa en el primer Gobierno de François Mitterrand cuando el intento de salir por su cuenta de la crisis de los setenta llevó al sector exterior y al franco francés a una situación insostenible.

En el corto plazo, pues, la situación no va a mejorar. Ni siquiera está claro que las materias primas hayan alcanzado ya sus precios máximos. No al menos hasta que haya pasado un otoño preñado de los peligros que el vacío de poder que se produce en la Casa Blanca durante la campaña electoral norteamericana alienta, imán inevitable de las tensiones geopolíticas.

*Juan Ignacio Crespo es director europeo en Thomson Reuters.

Tarde o temprano EE UU será derrocada / Javier Santiso*

El capitalismo internacional está presenciando un giro de gran magnitud. Conforme la crisis financiera del subprime estadounidense va contaminando progresivamente la esfera real, se acelera el debilitamiento de la primera potencia económica del siglo XX, arrastrando con ella parte de los países de la OCDE. Paralelamente, los países emergentes, liderados por China, se asoman con vigor: sin duda este siglo será el de los emergentes.

No todo es sin embargo nuevo bajo el sol: hace 150 años, China concentraba más de un tercio del PIB mundial, según las estimaciones del economista Angus Maddison publicadas por el Centro de Desarrollo de la OCDE. Se podría decir que el siglo XX sólo fue un paréntesis en la historia económica internacional, China recobrando ahora una posición que no dejó de ostentar hasta finales del siglo XIX. La gran diferencia entre hoy y ayer es obviamente que la reemergencia de China es ahora diferente: al contrario de lo ocurrido anteriormente, esta economía apuesta ahora por la inserción y apertura internacional.

El rebalanceo que estamos viviendo culminará tarde o temprano en el derrocamiento como primera potencia mundial de Estados Unidos. Goldman Sachs pronostica que se dará en 2025. En las estimaciones realizadas por el Centro de Desarrollo de la OCDE la fecha es todavía más cercana: 2015, es decir, mañana. No importa cuándo exactamente se dará el vuelco; lo seguro es que a nuestra generación le tocará vivirlo. Este rebalanceo económico del mundo es masivo y generalizado: empresarial, comercial, financiero y geoeconómico.

Desde el punto de vista empresarial estamos asistiendo al auge de las multinacionales emergentes. El acceso al capital internacional, a un costo comparable a la de sus pares de la OCDE, fue en la década de los noventa un factor decisivo que les ha permitido volcarse en compras punteras incluso en los países de la OCDE, hace apenas diez años, todavía fuera de alcance.

Así, la india Mittal arrebató a los europeos Arcelor, la china Lenovo se hizo con los activos del gigante estadounidense IBM. La mexicana Cemex se convirtió, a base de compras en España, Reino Unido y Australia, en la tercera cementera del mundo y la primera en Estados Unidos. Desde Brasil, emergieron empresas como Petrobras, cuya capitalización bursátil supera cualquiera del Ibex 35 español y es superior a gigantes como Shell o Wall Mart. Su compatriota Vale es hoy en día una de las mayores mineras del mundo junto a las angloaustralianas Rio Tinto y BHP Billiton.

Desde la India, Tata se estuvo haciendo con las joyas del antiguo imperio británico, comprando una tras otras empresas emblemáticas como Tetley, Corus y ahora Jaguar y Land Rover. En 2007, las inversiones directas realizadas en el extranjero por los países emergentes alcanzaron un 20% del total mundial. Hace veinte años eran simplemente inexistentes, 100% de la inversión extranjera directa en el mundo siendo realizada entonces por los países de la OCDE.

El número de transacciones M&A (fusiones y adquisiciones) originadas por empresas procedentes de mercados emergentes, que tenían por objeto a compañías de la OCDE, ha crecido también de manera espectacular a un ritmo del 26% anual en los últimos cinco años. Estas transacciones representan todavía una escasa parte del total mundial (6% del total en 2007). Pero sin embargo el dinamismo es creciente, India liderando el proceso, por delante de Malasia y China. Igualmente, China e India se convirtieron, en 2007, en los países más atractivos del mundo, por delante de Estados Unidos, para realizar inversiones por parte de las principales multinacionales.

Desde el punto de vista comercial, los flujos dejaron de estar polarizados por los países de la OCDE. Éstos siguen concentrando el grueso de los flujos internacionales, pero en 2007, por primera vez, los intercambios comerciales de los países emergentes se diversificaron: las exportaciones de estos países hacia otros países emergentes superaron las exportaciones realizadas hacia los países de la OCDE.

Estamos presenciando una explosión de los intercambios comerciales entre China y África, China y América Latina. Ambos continentes, África y América Latina, dejaron de ser así los patios traseros de las potencias occidentales. En África, las petroleras y mineras de los nuevos mundos, las chinas pero también las indias, rusas o brasileñas, compiten ahora a la par con sus rivales occidentales.

En el ámbito financiero, los centros nerviosos que siguen dominando, la City de Londres y Wall Street en Nueva York, están viendo brotar nuevos competidores des lugares exóticos como Dubai, Hong Kong o Singapur. El año pasado, los mercados emergentes concentraron casi el 40% del total de la actividad de las 1.300 salidas en Bolsa realizadas ese año, según Merrill Lynch y CapGemini. Los activos manejados por los fondos soberanos emergentes ya superan los manejados por toda la industria de hedge funds de los países de la OCDE. Hoy en día, más del 70% de las reservas internacionales están en manos de los países emergentes.

La crisis del subprime es de hecho emblemática de la reversión que se está dando: por primera vez en la historia, las instituciones financieras del (supuesto) primer mundo fueron rescatadas por las del tercer mundo. Los prestamistas de última instancia de los bancos de Wall Street y de la City estuvieron de manera paradójica en Abu Dabi, Beijing, y Singapur, Washington y Londres asistiendo a la vez pasmados y aliviados a ese rescate por parte de caballeros blancos inesperados hace apenas una década. En total, estos fondos volcaron más de 40.000 millones de dólares en los iconos del capitalismo financiero occidental.

Como todos los rebalanceos, el que estamos viviendo conllevará sus periodos de tensiones. El epicentro del mundo se está desplazando hacia el Oriente. Esto no significa que se desvanecen las potencias de la OCDE, sino más bien que el reequilibrio se está dando mediante la emergencia de un mundo económicamente mucho más multipolar. Pero la gran noticia, por celebrar, está aquí: por primera vez en la historia económica reciente los ganadores de la globalización dejaron de estar concentrados en los países de la OCDE.

*Javier Santiso es director y economista jefe del Centro de Desarrollo de la OCDE y presidente, OECD Emerging Markets Network (EmNet). www.elpais.es

Las agencias de calificación de riesgo no avisaron del caos que se avecinaba

MADRID.- Fallaron al no detectar a tiempo los problemas que acabaron con Enron, en 2001. Volvieron a fallar el año pasado, cuando no hicieron sonar las alarmas ante la gravedad de la crisis subprime, afirma "El País".

En esta ocasión, las agencias de calificación de riesgo tampoco avisaron de que los mayores bancos de negocios de Wall Street estaban a punto de irse a pique. La confianza en el trabajo de estas agencias, uno de los pilares del sistema financiero, está una vez más en entredicho. Descontentas por su papel en la crisis, las autoridades europeas y de Estados Unidos han decidido cambiar las reglas del juego.

El terremoto que ha sacudido esta semana Wall Street ha vuelto a poner en el punto de mira a Standard & Poor's (S&P), Moody's y Fitch, las tres principales empresas del sector. Hasta el 10 de septiembre, Moody's no advirtió a Lehman de que rebajaría su calificación si no conseguía rápidamente un comprador. Cinco días después, Lehman se declaraba en bancarrota. S&P rebajó ese mismo día su calificación a Lehman de A, considerada buena, a insolvente.

El 17 de marzo pasado, al reafirmar su calificación A1 a la deuda a largo plazo de Lehman, Moody's afirmaba que el banco "ha navegado muy bien hasta ahora por unos mercados financieros persistentemente volátiles".

Las críticas y las llamadas a un mayor control de las agencias de calificación han sido contundentes a uno y otro lado del Atlántico. El propio candidato demócrata a la Casa Blanca, Barack Obama, las ha señalado con el dedo por haber dado, en ocasiones, sus mejores notas a bonos vinculados a hipotecas basura y a los bancos que los emitieron o los compraron.

"Debemos investigar a las agencias de calificación y los posibles conflictos de intereses con la gente a la que están calificando", afirmó Obama en un acto de campaña.

Uno de los más duros ha sido el presidente de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), Julio Segura, quien manifestó el jueves que la actuación de las agencias en 2007 suscitó dudas sobre hasta qué punto han llegado a ser parte de los fallos detonantes de la crisis.

"Los bruscos, con frecuencia tardíos, y no siempre justificados cambios de las calificaciones de ciertos productos, han sido, sin lugar a dudas, un catalizador de la crisis, y cabe pensar que, en algunos casos, pudieran reflejar la existencia de problemas de conflictos de intereses", dijo Segura.

En efecto, el año pasado las agencias no comenzaron a rebajar la calificación de determinados activos vinculados a hipotecas basura -en muchos casos AAA, la misma que los bonos del Tesoro de Estados Unidos-, hasta que éstos no habían perdido gran parte de su valor en el mercado.

Tras investigar durante 10 meses el trabajo de Moody's, S&P y Fitch, la Securities and Exchange Comission (SEC), organismo regulador de los mercados estadounidenses, llegó en julio pasado a la conclusión de que las agencias incurrieron en un conflicto de intereses al calificar determinados activos.

Las agencias, según la SEC, incumplieron las normas destinadas a impedir que otorgaran calificaciones altas en beneficio propio.

El conflicto de intereses está en el núcleo de todas las críticas. Durante años, las agencias ayudaron a los bancos de inversión -a cambio de cuantiosas tarifas- a colocar en el mercado créditos hipotecarios en forma de complejos activos financieros. Al preparar una emisión de esos bonos, las agencias garantizaban a los colocadores una buena calificación para el producto, que así se vendía más fácilmente.

Pero las agencias no quieren ser el chivo expiatorio de la crisis y apuntan hacia otros culpables: la Reserva Federal, la SEC, los propios bancos y la prensa financiera tampoco supieron detectar a tiempo el peligro que se avecinaba, ni ahora ni cuando estalló la burbuja inmobiliaria, sostienen sus responsables.

La crisis subprime y la tormenta desatada por la caída de Lehman Brothers cambiará para siempre el marco regulatorio en que se mueven las agencias de calificación. La Unión Europea y Estados Unidos se disponen a cambiar las reglas actuales.

Tras afirmar que las agencias fueron incapaces de "oler la putrefacción" en los mercados, el comisario europeo de Mercado Interno, Charlie McCreevy, anunció su intención de obligar a las agencias a inscribirse en un registro de la Unión Europea. La Comisión presentará propuestas sobre regulación a finales de octubre.

El comisario de Economía, Joaquín Almunia, declaró esta semana que es necesario mejorar la transparencia y los mecanismos de gestión de riesgos y aclarar los criterios para una adecuada valoración de los activos.

Una crisis del revés / Enrique Badía

Ni los más veteranos recuerdan un espasmo semejante al que la pasada semana se produjo en los mercados bursátiles de todo el mundo: el anuncio por parte de las autoridades de Estados Unidos de un vasto programa de rescate del sistema financiero mudó la tendencia depresiva de los primeros días en desmedida euforia al cierre.

La intervención que prepara la Administración Bush, concertada con los demócratas en Congreso y Senado, ha sido acogida con una mezcla de sorpresa y complacencia generalizadas, aunque de momento suscita más preguntas que respuestas, también hacia ese futuro que hasta el viernes la mayoría contemplaba con enormes dosis de pesimismo y temor.

La primera duda es si con esto se arreglan los problemas de fondo. Esto es, si los mercados financieros van a recuperar la normalidad. O, para decirlo más claramente, si será suficiente para restablecer la confianza, reactivar el crédito y, en definitiva, liberar el estrangulamiento generalizado que desde hace un año padece la actividad. En realidad, si la crisis es solamente o sobre todo estrictamente financiera... o hay algo más.

Otra relevante, directamente relacionada con el plan anunciado en Estados Unidos, es si el medio billón de euros en que se ha calculado su coste es exacto, aproximado o insuficiente, dado que nadie se atreve a cuantificar del todo lo que ha venido en llamarse activos dañados y que, jerga eufemística al margen, significa créditos imposibles de cobrar. ¿Son de verdad el grueso del problema las hipotecas subprime?

No menos importante será despejar si bastará con actuar al otro lado del Atlántico, ¿o será necesario que otros gobiernos articulen programas semejantes en auxilio de sus respectivos sistemas financieros? Y, caso que lo fuera, ¿se puede pensar en algo similar en la eurozona, con 27 gobiernos, 27 parlamentos y 27 situaciones estatales de lo más variopinto?

Tampoco faltan preguntas más de fondo. Por ejemplo, dado que la formulación no es nada original, ¿no se pudo hacer antes? Estos días se ha comentado el paralelismo con la medida adoptada años atrás en Suecia, pero tampoco hace falta ir tan lejos:

España aplicó un esquema parecido para abordar la crisis bancaria aparecida en los años 70-80 del pasado siglo, cuyo último episodio fue la intervención de Banesto en 1993; aunque con la diferencia de que no empleó fondos presupuestarios de forma directa, sino a través del Banco de España y las aportaciones del resto del sector.

Otra cuestión a tener en cuenta es que la agencia pública que va a asumir la titularidad de los activos dañados configurará un balance integrado por los créditos de dudoso o imposible cobro, pero también los bienes asociados como garantía: ¿los ejecutará todos? ¿Dará tratamiento diferenciado a la residencia habitual, como algunos han sugerido?

Y, en el caso de bienes ejecutados, ¿qué hará con ellos? ¿Sabrá gestionarlos? ¿Acabará convertida esa agencia en una enorme inmobiliaria compitiendo con las empresas privadas dedicadas al negocio? ¿Qué efecto tendrá sobre los precios de los inmuebles la eventual puesta en el mercado de un abultado stock público?

Más allá de las preguntas, más de uno discutirá la realidad práctica de que las entidades financieras van a verse liberadas del quebranto derivado de haber otorgado préstamos sin la prudencia exigible a quienes, como es el caso, manejan fondos ajenos -depósitos- que les han sido confiados por terceros sin capacidad de intervenir en el destino que se les decida dar.

Importan poco a estas alturas los motivos por los que lo hicieron, aunque es evidente que la codicia formó parte de esa motivación. ¿Tendrá poderes curativos la solución arbitrada para que no se vuelva a repetir algo similar?

Y no faltarán sarcasmos sobre el sesgo intervencionista de una Administración republicana, teóricamente militante del libre mercado, en la economía más presuntamente liberalizada del mundo? claro que nada comparable a oír al líder de una patronal reclamando una suspensión temporal de la economía de mercado, como acaba de suceder por aquí.

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La salvación de los bancos será cara y estará plagada de riesgos morales

NUEVA YORK.- A los mercados bursátiles les encanta la idea de crear un fondo para solucionar el problema de los activos tóxicos (Toxic Relief Funds, o TRF). El anuncio el jueves de que las autoridades estadounidenses estaban buscando formas de "abordar los activos ilíquidos en los balances contables de los bancos" fue recibido con júbilo, recoge "El País".

Los mercados bursátiles mundiales subieron un 4%-8%. Las acciones de muchos grandes bancos británicos subieron un 25%-40%. Pero incluso aunque el Gobierno de Estados Unidos pueda encontrar un modo de absorber la basura del sistema financiero en su propio balance contable, quizá siga viéndose obligado a soportar los balances contables excesivamente endeudados que en un principio causaron el problema.

Los detalles sobre el plan son escasos, y no es de extrañar. La buena noticia es que políticos, reguladores, bancos centrales y líderes del sector están suficientemente asustados como para aceptar prácticamente casi todo. La mala es que será complicado, caro y estará plagado de riesgos morales.

La lista de preguntas es abrumadora. ¿Qué activos deberían considerarse tóxicos o ilíquidos? ¿Cómo deberían valorarse: de acuerdo con los precios de mercado implícitos de principios de esta semana, inmediatamente antes de que Lehman Brothers se hundiera, o algo todavía un poco más alto? Cuanto más altos se valoren los activos, mayor será el coste para el contribuyente; cuanto más se valoren de acuerdo con las condiciones actuales, menos útil será.

Está también el asunto de quién va a participar. ¿Pueden hacerlo fondos de cobertura, empresas de capital riesgo privado e inversores institucionales? ¿Y cómo va el Estado a desintoxicar su nueva cartera? ¿A quién se le confiará su dirección?

Quizá la inteligencia y la habilidad empleadas en crear todos estos instrumentos infecciosos puedan aplicarse a desembrollarlos. Pero es casi inevitable que los actores más irresponsables del mercado acaben recibiendo la mayor ayuda.

Incluso si el fondo consigue de algún modo hacer lo que supuestamente le corresponde hacer, el sistema financiero no quedará fuera de sospechas. Para eso, el bazuca que el Gobierno utilizó para destruir las dudas sobre Fannie Mae, Freddie Mac y American International Group deberá ser sustituido por un misil de crucero.

Incluso si el TRF tiene éxito, el déficit estadounidense aumentará. Pero si no, el resultado final será un déficit y una inflación dramáticamente más elevados. Dado que la inflación ya acecha y el país es un enorme deudor internacional, el resultado sería una disipación de la moneda.

Gordon Brown quiere poner freno a los excesos de la City de Londres

LONDRES.- El primer ministro británico, Gordon Brown, quiere poner freno a los excesos de la City y su gobierno estudia posibles medidas. En declaraciones a la BBC , Brown calificó de "irresponsables" las primas que se dan en la banca a quienes asumen riesgos "excesivos" y reconoció, sin embargo, que es algo difícil de regular porque los bonos forman parte de un sistema global, pero dijo que la Autoridad de Servicios Financieros del Reino Unido está estudiando la posibilidad de ponerle límites. "Tenemos que reconocer que se han cometido errores en la City , pero sobre todo en EEUU. Esto ha venido de América", afirmó Brown.

Creo que hay un elemento en el sistema de primas que es inaceptable. Se trata de primas y salarios basados en las ganancias en el corto plazo en lugar de en el largo plazo de la economía, y eso es algo que hay que revisar", afirmó.

El líder laborista dijo que el próximo miércoles, una vez acabado el congreso laborista que se celebra en Manchester, viajará a EEUU para tratar con instituciones financieras y líderes políticos de la urgencia de crear mecanismos de supervisión global del sistema financiero.

Indignación en Londres

La decisión de pagar a la plantilla neoyorquina de Lehman Brothers en Nueva York 2.500 millones de dólares en primas ha causado indignación entre los empleados de Lehman Europa, con sede en Londres, que no han cobrado aún sus sueldos, según informo ayer el británico The Sunday Times .

El banco Barclays Capital, que adquirió la operación americana de Lehman Brothers, dijo que no está obligado a cumplir la promesa de pagar esas primas, parte de la contribución a los beneficios del grupo durante los nueve primeros meses del año.

Sin embargo, analistas consultados por el periódico británico creen que la presión de la competencia para conservar a ese personal significa que seguramente Barclays no tendrá más remedio que pagar las primas comprometidas.

Quienes cobren las primas más altas, según el periódico, serán seguramente Michael Gelband, director de la división global de mercados de capitales, y Eric Felder y Hyung Soon Lee, que encabezan la de renta fija.

Barclays ha pedido a los 10.000 empleados de la sede neoyorquina del banco que acudan este lunes a sus puestos de trabajo en Manhattan.

Durante los próximos tres meses decidirá con cuántos de ellos se quedará y a cuántos despedirá.

Un empleado de la sede londinense de Lehman calificó lo que ocurre de auténtico "escándalo": "No volveré a trabajar nunca más para una empresa estadounidense. Nadie se ha puesto en contacto con nosotros desde que se declaró la quiebra el pasado lunes".

"Se han salvado las otras instituciones financieras, incluido Lehman Brothers en Nueva York, pero no ha ocurrido lo mismo con sus empleados en Europa", se quejó otro.

La mascletá financiera española

Los gobernantes españoles están paralizados y fascinados con los colores y el estruendo de los fuegos de artificio y destrucción financiera y empresarial que, en las noches de mucha claridad, se ven en el horizonte americano, sin saber muy bien si allí celebran un fin de fiesta, o si está estallado Nueva York. Estamos viviendo momentos históricos y decisivos en los que en Estados Unidos se practica una política intervencionista, de corte socialista, mientras la China comunista se nos hace capitalista y quiere controlar los grandes bancos del sistema financiero internacional.

Los pájaros del estadio del nido de Pekín les disparan a las escopetas del imperio y, en esa flagrante y osada contradicción, está la explicación del intento de rescate financiero, con cerca de un billón de dólares, que pretende Bush, para ocultar, de paso, la que ha sido su catastrófica presidencia, de ahí las reticencias del Partido Demócrata, que preferirían que fuera el nuevo presidente electo quien tome, dentro de cincuenta días, la gran decisión.

En realidad, el primer cónsul de la Roma moderna, Georges W. Bush, al final de su mandato, quiere suspender el libre mercado de la República para que el prestigio del Imperio no se vea comprometido en el mundo global, y para que todo el poder económico y financiero de la primera potencia mundial no se distribuya entre ricos del petróleo, las potencias emergentes y los nuevos ricos del comercio internacional.

Y España ¿qué? Zapatero sigue espantado y bloqueado ante el monstruo de la crisis económica cuya existencia negó, y que se le ha plantado ante sus narices, como si el mismísimo Nessy hubiera salido de las turbias aguas del río Manzanares y estuviera vomitando fuego por la boca como un furioso dragón a las puertas de la Moncloa.

Tiene el presidente la misma cara de espanto y desconcierto que exhibió cuando estalló la bomba de ETA en el aeropuerto de Barajas, después que anunciara que en el 2007 en España se iba a acabar el terrorismo de ETA.
Ayer, sin ir más lejos, salió, otra vez sin la sonrisa, cabeceando, y poniéndose muy firme y muy duro ante el atentado medio fallido -de ETA en Ondárroa-, donde los terroristas amigos de ese hombre de paz que era Otegi buscaban una matanza, por enésima vez, en poco tiempo.

¿Y sobre la crisis económica y financiera? Pues ni él, ni el fracasado Solbes saben qué hacer, mientras Pedro J. y su ministro Sebastián le proponen un nuevo pacto de la Moncloa, lo que viene a ser un plan para que desaparezca el PP en estos momentos de crisis y que renuncie a hacer oposición. Puede que algo parecido a lo que pretende hacer Bush en Washington con Obama y con su plan de rescate de empresas y bancos americanos, al que con toda seguridad se sumará, rifle en ristre, la señora Palin, nueva Rambo americana de la situación.

En España, quien mire el termómetro de la Bolsa para saber lo que pasa o lo que puede ocurrir, va listo. Porque estos fuegos de artificio que estallan en Wall Street no van a parar. En cierta manera han cruzado el atlántico y ya están en la City de Londres provocando alguna otra quiebra o fusión, y veremos si el contagio llega pronto al continente y por el siguiente orden: Berlín, París, Roma y Madrid.

Y si toca la capital del reino español, vamos a asistir a más que una traca, a una enorme mascletá de esas con las que los valencianos cierran sus fiestas. Por todo ello asombra que en España, ante la llegada de la tormenta perfecta, que se ve venir, nadie tenga un plan de rescate o de emergencia. Zapatero, Solbes y De la Vega están asomados al balcón de la Moncloa disfrutando de estas noches veraniegas y preotoñales y señalando con el cielo el resplandor de las explosiones que se producen en Nueva York.

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Dogmas fuera / Primo González

A Estados Unidos no le ha importado romper con los dogmas con tal de buscar una salida a la crisis. La entrada con dinero a mansalva (están por ver los riesgos) se convertirá en la mayor operación de desembarco financiero en una crisis que hayamos conocido hasta la fecha.

El Gobierno ha realizado algunas estimaciones de coste de la operación de inyección de capital destinada a comprar activos enfermos y las cifras son de vértigo, más de la mitad del PIB español, que se dice pronto. Intervencionismo a tope en la economía (una de las economías) en donde más a gala se tiene el respeto supremo a la iniciativa privada y la marginación del Estado a un papel secundario. La crisis lo acaba de convertir en actor principal.

¿Bastará para salir del atasco? Hay dudas, como es lógico. No todo se cura con dinero, ni siquiera en el mundo de los negocios. De forma que habrá que contar con esa otra mercancía inigualable en valor y muchas veces inasequible que es la confianza de los agentes económicos, de los inversores, que al final son los que engrasan el circuito del dinero y los que guardan los secretos designios de la liquidez.

Pero parece que hay dinero suficiente para tapar unas grietas que han sido en la práctica bastante mayores de lo esperado. La duda es si se han descubierto ya todas o si queda alguna pendiente, ya que la aluminosis del sistema financiero norteamericano se ha desvelado como mucho más nociva en comparación con las estimaciones.

Los inversores tendrán que someter en las próximas jornadas su capacidad de riesgo a la prueba del mercado. La de este viernes debía ser una buena oportunidad de compra vistas las cifras de negocio que se alcanzaron, sobre todo en algunos valores. Los gestores de fondos han tenido gangas a su disposición en los dos últimos días y es de suponer que algunas habrán cogido al vuelo. Los rendimientos de los fondos están este año en trance desgraciado.

Una recuperación de la renta variable como la vista este viernes, en torno al 8% de un solo golpe, es mucho más de lo que algunos esperaban, aunque quizás no sea todo.

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"Los países han de invertir más en capital intelectual" (Alberto Grando)

MILÁN.- España e Italia se miran últimamente con recelo. La reciente disputa acerca de si nuestro país ha superado al transalpino en renta per cápita tiene parte de culpa de esta desconfianza. Además, en los informativos italianos en ocasiones parece que allí el líder de la oposición sea Zapatero, más que Walter Veltroni, hasta tal punto les obsesiona lo que ocurre en España.

Sin embargo, ese resquemor, en gran parte alimentado desde el Vaticano, no suele ir más allá de las instancias políticas. Aunque aún queda mucho por hacer, las respectivas sociedades civiles van por otro camino. Un buen ejemplo está en los lazos que la escuela de negocios Bocconi de Milán ha ido tejiendo en los últimos años con España.

Se trata de uno de los centros más reputados de Europa y pertenece a la histórica universidad privada del mismo nombre, Bocconi, a cuyo frente se encuentra un viejo conocido de la política europea, Mario Monti, ex comisario de la Competencia de la UE, introduce "El País".

La escuela italiana cuenta con fuertes vínculos con ESADE, con la que comparte un máster en marketing y ventas desde enero de 2007. Bocconi y ESADE fueron, además, dos de las cinco escuelas que crearon la red CEMS, que hoy agrupa a una veintena de centros de toda Europa e imparte un prestigioso máster conjunto.

Como explica Alberto Grando, decano de la SDA Bocconi, entre sus planes está también alcanzar acuerdos de cooperación con el IESE. "La idea es poner en marcha algún programa conjunto, relacionado con la gestión de negocios de moda y diseño. IESE tiene muy buena relación con Zara y otras marcas españolas de prestigio, y nosotros contamos con mucha reputación en este sector y con un máster muy reconocido sobre gestión de empresas de moda y diseño", asegura.

Pregunta. ¿Qué es lo que interesa en Italia de las escuelas españolas?

Respuesta. Nuestros estudiantes nos dicen que les atraen mucho. En los últimos años han realizado un gran trabajo, han escalado en los rankings y han adquirido un gran prestigio internacional. Han hecho mucho por la reputación de España como país. Nuestra intención es incrementar las colaboraciones y actividades con ellas, aprovechando las similitudes de estilo de vida entre los dos países.

P. Parece imponerse la idea de que las escuelas de negocios deben ser más internacionales que nunca.

R. Sin duda ha de ser así, pero al mismo tiempo debemos saber mantener nuestra idiosincrasia y nuestras destrezas (expertise), los rasgos nacionales que nos han identificado a lo largo del tiempo. Nosotros tenemos colaboraciones con escuelas de todo el mundo (EE UU, China, Reino Unido, Francia, España, entre otros) y queremos profundizar nuestra relación con más países, pero al mismo tiempo hemos de ser capaces de promover lo nuestro porque si no al final vale tanto estudiar aquí como allí, no hay diferencias. Queremos atraer directivos de todo el mundo pero al mismo tiempo queremos que cuando vengan a Milán lo hagan porque reconocen que aquí hay algo especial, algún elemento distintivo.

P. ¿Y cuáles serían esos rasgos distintivos en el caso de Bocconi?

R. Hemos invertido mucho en investigación y educación en campos en los que Italia tiene un reconocimiento internacional, como la moda, el diseño, el turismo y la cocina de calidad. Precisamente en enero lanzamos un nuevo máster, único en el mundo, sobre gestión de negocios de comida y bebida de gama alta. Será otro elemento diferenciador importante para nosotros, dado que Italia es líder en este terreno.

A cualquiera que se le pregunte sobre las diez marcas de moda y las diez de diseño más reconocidas a nivel mundial, la mitad de las que diga serán italianas. Otro rasgo distintivo de Bocconi es la multidisciplinariedad, con especial aplicación al mundo de las finanzas, el marketing y la gestión inmobiliaria.

P. ¿Qué más puede aportar una escuela por ser italiana?

R. Italia ofrece también una aproximación imaginativa y creativa a los desafíos empresariales, así como una rápida capacidad de respuesta a los problemas y un conocimiento amplio de la gestión de pequeñas y medianas empresas. Además, nuestra historia turbulenta nos ha marcado como país y eso se nota en los negocios, por ejemplo en un mejor tratamiento de la diversidad y en más apertura de miras.

P. ¿Cree que las escuelas de negocios sufrirán la crisis económica?

R. En el segmento de MBA y másteres para ejecutivos, cuantas más dificultades hay en el mercado muchos directivos jóvenes deciden invertir más en formación. En el pasado hemos detectado incrementos de matriculación en épocas de crisis, como parte de las estrategias de retención de directivos por parte de las empresas, como las grandes consultoras que quieren mantener a los mejores profesionales. En épocas como ésta es cuando los países deben invertir más en capital intelectual. Respecto a los programas de estudio más cortos, podemos sufrir un poco en toda Europa.

P. ¿Qué aconsejaría a los directivos en estos tiempos?

R. Deberían combinar más que nunca sus habilidades duras y blandas. Con las primeras me refiero a saber ser competitivos y a saber cómo gestionar cuestiones específicas; las segundas se refieren a cómo dirigirte a la gente, cómo liderar, cómo construir equipos, cómo transmitir los valores en los que crees. Asimismo, en periodos difíciles, conviene recordar que la mejor inversión es la que se hace en uno mismo, en tu formación.

Además, no se debe olvidar que las empresas buscan el negocio, pero también están hechas de valores. Es un buen momento para apostar por el capital intelectual e invertir en liderazgo, innovación y orientación hacia el cliente, sobre todo en la mejora de las relaciones con el mercado, las ventas y el marketing.

P. ¿En qué campos podrían colaborar más España e Italia, además del diseño y la moda?

R. Sobre todo en gestión turística. ¿Por qué no buscar fórmulas para intercambiar flujos de directivos que compartan las mejores prácticas en este campo? Y lo mismo vale para el terreno de los negocios culinarios. Se trataría de compartir experiencias reales, no sólo académicas, con visitas mutuas a empresas que hayan tenido éxito y que hayan desarrollado buenas prácticas. Ésta es también parte de nuestra misión como escuela: mejorar la red social entre los países y las economías.

Uruguay resiste el temporal económico internacional con un crecimiento económico

MONTEVIDEO.- La economía uruguaya no parece verse afectada por la crisis inmobiliaria y financiera de EE UU, ni por la ralentización europea, ni tampoco por una reducción de la inversión extranjera. El pequeño país suramericano, acostumbrado a tasas de crecimiento irregulares y a verse perjudicado por la inestabilidad internacional, ha presentado una de las alzas del PIB más altas de todo el mundo durante el primer semestre, según se hace eco "El País" de Madrid.

Los datos de la oficina de estadística nacional indican que en los últimos 12 meses la economía ha crecido un 13,1%, la cifra más elevada en casi veinte años.

Esta cifra tiene una explicación coyuntural por el impacto de la puesta en marcha de la planta de celulosa Botnia, que generó grandes discrepancias con Argentina en los meses previos. No obstante, las autoridades se apresuran a aclarar que este efecto sólo explica tres puntos de alza en el PIB y que el resto corresponde a una mejora en el consumo interno, en la producción agrícola, las importaciones y el sector de las telecomunicaciones.

Dentro de esta combinación de factores positivos destaca claramente la industria manufacturera, que se elevó más de un 20% en este periodo.

Esto ha generado una ola de optimismo entre las autoridades, que incluso se plantean elevar su previsión de crecimiento anual desde un 7,5% hasta el 10%. El año pasado, el país creció un 7,4%. De esta manera, Uruguay completaría su sexto año consecutivo de expansión económica, algo pocas veces visto en su historia reciente.

Los analistas indican que este buen desempeño también es fruto de una ordenada administración económica y unas cuentas en buen estado, que le ha permitido registrar sus tasas de desempleo más bajas en una década.

En términos interanuales, la tasa de desempleo de Uruguay disminuyó 2,1 puntos en julio, con lo que el paro se situó en el 7,6% de la población, casi dos puntos por debajo de los registros de hace un año. Según el Instituto Nacional de Estadística (INE), en Montevideo, la capital donde vive casi la mitad de la población, el desempleo llegó al 8,0% y en el resto del país se situó en un 7,2%.

Durante todo el año 2007, la cifra cerró en un 9,1%, la cifra más baja desde el año 1999. Uruguay, como el resto de los países latinoamericanos, tiene una elevada tasa de empleo informal.

Pero no es oro todo lo que reluce. La inflación sigue siendo un problema crónico en un país que anualmente sufre por los precios. El año pasado llegó al 8,5%, superando las expectativas, no obstante, los últimos datos indican que el índice de precios al consumo (IPC) se está moderando, al aumentar un 1% en agosto.

Con ello ha registrado una variación anual acumulada de 6,98%, que se eleva hasta el 7,26% en los últimos 12 meses. El indicador se ha visto particularmente afectado por los factores externos del alza de los precios de los combustibles y de los alimentos.

Mientras, el pasado 20 de agosto el país sufrió el primer paro convocado durante los tres años de Gobierno del socialista Tabaré Vázquez. La paralización fue generalizada y por 24 horas. El impacto en la economía no será importante, según dicen los expertos, debido a su corta duración, pero pone en evidencia que no todos están contentos con la nueva bonanza económica.

Las demandas de la coordinadora de la movilización incluían el aumento del salario mínimo a 470 dólares, crecimiento del presupuesto estatal, defensa de las empresas públicas, control de precios y una mejor redistribución de la riqueza.

Ningún supervisor vigilaba el negocio de AIG dedicado a cubrir el impago de deuda

NUEVA YORK.- Las cuentas de la aseguradora American International Group (AIG) no dejan lugar a dudas. Según los datos remitidos por la propia compañía al regulador el pasado mes de junio, "aproximadamente 307.000 millones de dólares de una cartera de 441.000 millones de AIG en instrumentos destinados a cubrir contra el impago de la deuda (Credit Default Swaps, CDS) representan derivados suscritos por entidades financieras, sobre todo en Europa, con el objetivo más de proporcionar cierto alivio a las restricciones de capital que a mitigar su riesgo", revela "El País".

Toda una declaración sobre el verdadero propósito de una parte muy importante de su negocio contra el que las autoridades poco podían hacer y que dejan al descubierto las debilidades del sistema financiero estadounidense.

Los CDS son un mercado escasamente regulado. El regulador bursátil, la SEC, no podía intervenir porque estos instrumentos no cotizan en Bolsa. Tampoco podía hacerlo el regulador de seguros, porque no se trataba de una póliza de seguros propiamente dicha. Como resultado, un mercado equivalente al 8% de la Bolsa de Nueva York completamente fuera de todo control.

Con ese seguro como respaldo de las emisiones de deuda, las autoridades regulatorias reducían sus exigencias de capital a las entidades, que disponían así de más liquidez para invertir. Además, esas entidades veían cómo las calificadoras les otorgaban sin dificultades el mayor grado de inversión, la triple A, lo que a su vez les rebajaba el coste de financiación. El riesgo sistémico de una posible quiebra de AIG era, pues, evidente.

Como ha reconocido el propio presidente del Bank of America, Kenneth Lewis, "no conozco a ningún banco que no tuviera intereses en AIG". Y eso es lo que ha decantado, según los expertos, que la Reserva Federal haya acudido al rescate de una aseguradora y haya dejado caer a un banco, como es el caso de Lehman Brothers. "Ha sido su interconexión [con el sistema financiero] y el miedo a lo desconocido", explicaba Robert Altman, antiguo alto cargo del Tesoro bajo la presidencia de Bill Clinton.

Eso puede explicar la actuación de la Administración en su rescate, pero no el origen de sus problemas. El presidente del comité de servicios financieros de la Cámara de Representantes, el demócrata Barney Frank, aseguraba esta semana que esta crisis "deja más que demostrado que la falta de regulación ha causado serios problemas. El mercado privado se ha dañado solo y necesita al Gobierno para ayudarle y aliviarle".

Tampoco son menores los problemas de supervisión. El sistema estadounidense cuenta con numerosas entidades, federales y regionales, dedicadas a supervisar el sistema financiero, pero no están adaptadas al nivel de sofisticación y complejidad de muchos de sus productos.

Por ejemplo, en el caso de las hipotecas basura, el regulador bursátil no podía investigar muchos de los contratos firmados porque lo eran en el ámbito privado. El supervisor bancario no está autorizado a fiscalizar a los prestamistas no bancarios, mientras que la oficina de ahorro sólo vigila los planes de pensiones.

Ante el alcance de la crisis, la sociedad estadounidense parece que empieza a cambiar una mentalidad compartida con independencia del partido que se apoye y que se remonta a los días de la presidencia del demócrata Jimmy Carter, cuando aprobó la Ley de Desregulación de las Aerolíneas, en 1978.

Ahora toca más ley y menos beneficio

MADRID.- El terremoto que ha sacudido Wall Street cambiará para siempre el paisaje de la industria financiera. Las hipotecas basura y toda la ingeniería financiera que se montó a su alrededor han puesto al descubierto unas ineficiencias tan graves en el sistema que parece imposible que no haya cambios, se escribe en "El País".

La primera novedad ha sido sobrevenida, forzada por los acontecimientos, y tiene que ver con el reparto de funciones entre los diferentes tipos de entidades financieras. En 1933, el Congreso estadounidense aprobó la ley Glass-Steagall, que establecía una clara separación entre los bancos de inversión y los bancos comerciales.

El presidente Franklin Delano Roosevelt alentó la reforma. Con la amarga experiencia del crash de 1929, los legisladores consideraron que un sistema bancario basado en la especulación era perjudicial para la economía. Por ese motivo se prohibió a los bancos comerciales operar en Bolsa, evitando así los conflictos de intereses y forzando a las entidades a elegir entre ser prestamistas o brokers.

Sin embargo, 75 años después de la entrada en vigor de esta norma se ha completado el círculo. Bear Stearns ha sido absorbido por JPMorgan con el beneplácito de la Reserva Federal, el área de inversión de Lehman Brothers está ahora en manos de Barclays y Bank of America se hará con Merrill Lynch.

Sólo Goldman Sachs y Morgan Stanley permanecen como bancos de inversión independientes, aunque el mercado cree que en un futuro no muy lejano necesitarán negociar su fusión con bancos comerciales, con una amplia base de depósitos, para ganar una fuente de financiación más estable. El nombre de Wachovia ha sonado con fuerza esta semana como posible pareja de baile de Morgan Stanley.

"Las firmas de Wall Street que sobrevivan tendrán que afrontar un entorno más regulado, especialmente ahora que los bancos comerciales están rescatando a las entidades de inversión con problemas", explica Brendan Moynihan, editor de la agencia Bloomberg. "Aquellas firmas que no caigan en manos de la banca comercial necesitarán fuentes de financiación de mayor solvencia y eso llevará inevitablemente a una supervisión más férrea", añade.

Algunas de las reglas que regirán el destino de Wall Street ya se han puesto sobre la mesa. El supervisor bursátil estadounidense (SEC) ha hecho especial énfasis en controlar las ventas especulativas a corto plazo. También han empezado a surgir voces que piden la creación de un mercado regulado para el negocio de los credit default swaps (coberturas que contratan los inversores para protegerse ante el impago de las emisiones de deuda).

Estos productos, que mueven 62 billones de dólares y han hundido a AIG, habían estado hasta ahora al margen de la supervisión.

También hay peticiones para que haya una mayor transparencia en el mercado de derivados, el establecimiento de límites sobre el apalancamiento que pueden asumir las entidades, así como que los brokers tengan que asumir responsabilidades fiduciarias. "La consecuencia de todo ello será la caída de las ganancias en Wall Street. Con más transparencia en los precios, los spreads se estrecharán. Con menos capacidad de apalancamiento, las compañías no podrán disparar sus beneficios", advierte Moynihan.

Larry Tabb, presidente de la consultora especializada en servicios financieros Tabb Group, comparte esta opinión. En un informe colgado en su web, este experto señala que el negocio de banca de inversión ya no volverá a ser el mismo. "Los días del todo en uno dentro de un banco de inversión están próximos a su fin. Estamos asistiendo a una reducción de la capacidad de la industria. Habrá una huida del riesgo y se reforzará la transparencia y la liquidez".

Tabb prevé cuatro grandes cambios en la industria. El primero es una apuesta por la seguridad. "Esta transición forzará a las empresas a trasladar la mayor parte de sus productos en mercados Over-the Counter [no organizados] a las Bolsas tradicionales". El segundo cambio consiste en el fin de la titulización. "Veremos cómo cada vez menos inversores querrán tener deuda de otras entidades empaquetada en títulos".

Tabb pronostica también una división entre bancos buenos y bancos malos. "La idea que subyace aquí es que las entidades escindirán los activos de mayor riesgo en una compañía independiente y los activos de mayor calidad se quedarán en el banco madre". La cuarta y última transformación tiene que ver con el hecho de que buena parte de los grandes bancos de inversión son ahora públicos o dependen del Gobierno.

"Esto conllevará un cambio en la estructura de la gestión de las compañías. Los bancos de carácter estatal son gestionadas por profesionales menos sofisticados y están respaldados por los depósitos de los ahorradores".

Un aluvión de parados

Con independencia de las consecuencias que pueda tener la crisis para la superestructura de Wall Street, el crash financiero también esconde cientos de dramas personales. Son aquellos profesionales a los que la crisis subprime les ha dejado sin su puesto de trabajo. Desde que en agosto de 2007 empezaran a destaparse los primeros agujeros en los balances, los bancos de inversión han echado a la calle a 125.000 trabajadores en todo el mundo. Las plantillas que más se han recortado son las de Lehman Brothers (18.890 empleos), Citigroup (14.074) y Bank of America (11.150).

Algunos de estos profesionales han logrado ya nuevos empleos. Jefferies Group, un pequeño banco de inversión dirigido por un ex trader de bonos basura, ha contratado a 25 empleados procedentes de Bear Stearns. Es tan sólo una gota dentro de un océano, pero quizás esta noticia pueda sugerir por dónde van a venir las ofertas en el sector durante los próximos años: los grandes transatlánticos de Wall Street dejando paso a embarcaciones de menor tamaño.