domingo, 19 de abril de 2009

¿Cuál es el margen de nuestra política fiscal? / Luis de Guindos

Como ya hemos comentado en ocasiones anteriores, el indicador que mejor resume el conjunto de los desequilibrios acumulados en los últimos tiempos por la economía española es el déficit exterior, que alcanzó en 2006 y 2007 un nivel del 10% del PIB. Dicho déficit se puede analizar desde distintos enfoques. El más útil a nuestros efectos es el que lo plantea como el resultado de un nivel de gasto del conjunto de los agentes españoles -familias, empresas y sector público- por encima de su renta, y por tanto, como necesidad de financiación frente al resto del mundo por dicha diferencia.

En 2008, el déficit externo en España se redujo aproximadamente en un punto del PIB, lo cual no es una corrección significativa.Sin embargo, su origen se modificó sustancialmente. Mientras que en 2007 la principal causa del déficit exterior era el sector privado, con una necesidad de financiación del 12%, en 2008 los agentes privados habían reducido su aportación negativa a sólo cinco puntos del PIB. Lo que realmente había cambiado entre un ejercicio y otro fue el comportamiento del sector público. Así se pasó, en 2007, de una capacidad de financiación -superávit- de más del 2% a un déficit en 2008 de cerca del 4%. Por decirlo de otro modo, el sector privado se ajustó al nuevo entorno a través de una reducción muy intensa de su gasto mientras que el sector público hizo todo lo contrario, con un deterioro sin precedentes de su saldo presupuestario de cerca de seis puntos del PIB.

En las actuales circunstancias de crisis financiera y de crédito, dichas interrelaciones tienen una importancia enorme. Antes del inicio de la crisis era relativamente común escuchar que el déficit exterior no importaba, puesto que al eliminar el riesgo de tipo de cambio los mercados internacionales nos prestarían todo lo que necesitáramos sin ninguna clase de restricción cuantitativa a tipos de interés muy reducidos. Eso era a todas luces incorrecto, puesto que aunque no existía riesgo de tipo de cambio por nuestra pertenencia al euro, sí que existía otro riesgo fundamental como es el crediticio, que en el caso español empezaba a ser muy sustancial como consecuencia de nuestra acumulación de deuda.

No obstante, cuando la situación se hace insostenible es con la aparición de la crisis financiera y con el cierre de los mercados internacionales de capitales. En estas circunstancias, resultaba a todas luces imposible mantener una necesidad de financiación anual del 10% del PIB más una deuda externa neta que superaba el 70% del PIB y cuya renovación anual suponía otros 10 puntos adicionales de PIB. Por ello, el ajuste se hacía ineludible y el sector privado lo realiza, como no podía ser de otra forma, a una velocidad de vértigo. Este ajuste es el que está detrás del derrumbe del consumo, la inversión en equipo y la construcción que hemos vivido a lo largo de los últimos cinco trimestres, y que lleva a que la economía española entre en recesión en el segundo semestre del ejercicio pasado. Y ello a pesar de que la política fiscal española adquiere un carácter extremadamente expansivo, como nunca habíamos visto antes.

En este entorno, y con estos precedentes, es como, en mi opinión, se debería plantear el análisis del margen de maniobra de la política presupuestaria española. Fundamentalmente, porque en estas circunstancias la expansión del gasto y en consecuencia del déficit público más allá del 4% ya alcanzado del PIB puede tener un coste muy elevado para la economía, y no sólo no atemperar la recesión que vivimos, sino agravarla hasta profundidades desconocidas.Las limitaciones de la política fiscal expansiva son bien conocidas por la literatura económica. Un déficit y un gasto público crecientes generan en el sector privado una reacción compensatoria, al esperar que en última instancia haya que elevar los impuestos para financiar la expansión fiscal. De este modo, los agentes privados elevan su tasa de ahorro, reduciendo su gasto, lo que modera el impulso fiscal. Independientemente de si estos efectos ricardianos, como se conocen en la literatura económica, compensan o no al cien por cien la expansión del gasto público, lo que está claro es que, además, existen otros aspectos que limitan el alcance de la política fiscal expansiva.

El más evidente es el del encarecimiento y menor disponibilidad de crédito para el sector privado ante la necesidad de incrementar la financiación del sector público por el estímulo fiscal. Dicha limitación es especialmente relevante en el contexto actual de la economía española, que necesita reducir rápidamente su necesidad de financiación -esto es, su déficit exterior- respecto al resto del mundo. El nivel de 2008 se debe contraer adicionalmente de una forma clara. Si aceptamos que un nivel sostenible se sitúa próximo al 5% en 2009, y damos por buena la proyección del Banco de España de que el déficit público superará el 8% del PIB, entonces resulta que el sector privado debe mostrar este año una capacidad de financiación de más de tres puntos del PIB, lo que implica un ajuste brutal del gasto privado, que se adiciona al del año pasado. Dicho ajuste será además mayor cuanto más elevado sea el déficit público, como consecuencia de la restricción externa.

En definitiva, el margen para una expansión fiscal adicional en España es muy limitado, como correctamente señaló Pedro Solbes.Y ello a pesar de que nuestra ratio de deuda pública es reducida, puesto que lo relevante no es tanto dicha ratio como el volumen conjunto de deuda privada y pública que, en el caso de España, se va hasta un elevadísimo 250% del PIB. Además, un porcentaje importante de dicha deuda está en manos de inversores extranjeros que van a exigir un endurecimiento en sus condiciones a medida que vaya venciendo. Por todo ello, nuestros gobernantes deberían ser extremadamente prudentes con cualquier decisión de expansión adicional de gasto público, ya que éstas pueden traer consigo un retraimiento adicional de la demanda privada y sólo llevar, en última instancia, a aumentar la sensación de empobrecimiento de la sociedad española.

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