Si hace unas semanas hubiéramos vaticinado que España iba a solicitar
un rescate para el saneamiento de las entidades financieras,
probablemente nadie se hubiese sorprendido. Sin embargo, si el
pronóstico hubiera añadido que, además, los mercados iban a proyectarnos
a una situación de mayor tensión, es posible que muchos se hubieran
mostrado escépticos. Lamentablemente, este ha sido el escenario que nos
ha acompañado durante las últimas semanas.
El riesgo soberano de España se ha deteriorado significativamente, la rentabilidad del bono a 10 años se ha situado por encima de los niveles de estrés de agosto y noviembre del año pasado acariciando la referencia del 7%. Por otra parte, Moody's ha valorado negativamente las consecuencias del rescate, situando la calificación a España al borde de perder la condición de grado de inversión de la Deuda, y la prima de riesgo ha llegado a superar los 570 puntos básico. ¿Por qué entonces, si España ha hecho los deberes y se ha decidido a pedir ayuda, siguen los mercados asediando nuestra economía?
El riesgo soberano de España se ha deteriorado significativamente, la rentabilidad del bono a 10 años se ha situado por encima de los niveles de estrés de agosto y noviembre del año pasado acariciando la referencia del 7%. Por otra parte, Moody's ha valorado negativamente las consecuencias del rescate, situando la calificación a España al borde de perder la condición de grado de inversión de la Deuda, y la prima de riesgo ha llegado a superar los 570 puntos básico. ¿Por qué entonces, si España ha hecho los deberes y se ha decidido a pedir ayuda, siguen los mercados asediando nuestra economía?
Posiblemente uno de los principales interrogantes para los inversores
sea si el grado de recapitalización de las entidades -que en nuestra
opinión se situará en el rango de los 50.000-60.000 millones- resulte
suficiente para justificar la confianza del mercado. Responder esta
cuestión exige poner en perspectiva todo el esfuerzo de saneamiento
realizado por el sector desde junio de 2008. Considerando las
provisiones realizadas hasta diciembre de 2011 (112.000 millones), el
saneamiento comprometido con los decretos de febrero y mayo de este año
(83.000 millones), así como el importe estimado para el rescate de la
banca por parte de Bruselas, la factura total del proceso asciende a un
23% del PIB.
En opinión de Arcano, el importe es adecuado aunque sujeto al
cumplimiento de dos condiciones. En primer lugar, el plan de
restructuración bancaria que el ejecutivo presente al Eurogrupo a
finales de julio debe ser razonable y creíble. En segundo lugar, el
importe final del rescate debería aplicar un factor multiplicador sobre
el escenario central de las tasadoras independientes. Lo cierto es que
existe una elevada dispersión en las estimaciones de los analistas
debido al alto grado de incertidumbre sobre las hipótesis de los modelos
(variables macroeconómicas, probabilidad de default y tasa de
recuperación de las carteras crediticias). Por eso, bajo las anteriores
hipótesis y utilizando un factor 1,5x (en línea con el aplicado por el
FMI en otros rescates), el importe finalmente dispuesto podría estar en
torno a los 75.000-90.000 millones de euros.
Otro de los factores que han provocado la falta de confianza de los
mercados es la indefinición respecto a los términos del rescate. En
nuestra opinión, el elemento menos relevante es el tipo de interés, ya
que una fluctuación de 100 puntos básicos (en un rango entre el 3 y el 4
por ciento) en el tipo final del préstamo no representa una variación
preocupante de cara al cumplimiento del objetivo anual de déficit. Por
el contrario, fluctuaciones significativas en el importe y en el plazo
de rescate sí que ofrecen diferencias notables en cuanto a la exigencia
de superávit primario que permite llevar a cabo un proceso de
consolidación fiscal.
En este sentido, habrá que estar atento al calendario de próximos
eventos catalizadores de los mercados, prestando especial interés a la
cumbre del G-20 que se celebra estos días (y la flexibilidad que muestre
Alemania en determinados planteamientos), y a los resultados de las
evaluaciones al sector bancario español del próximo día 21. La
determinación del importe necesario para el bailout de las
entidades y la toma de decisiones orientadas a la creación de
cortafuegos para evitar posibles contagios entre los países, serán
decisivas en el comportamiento de los mercados.
(*) Director de Inversiones de Arcano Wealth Advisors EAFI
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