La nueva
temporada de resultados de las empresas del S&P 500, que arrancó a
mediados de abril, deja entrever una caída de los beneficios por acción
en torno al 9% para el primer trimestre del año. De materializarse este
escenario, se confirmaría que EE. UU., que ya enlazó tres trimestres
negativos durante 2015, se encuentra en una «recesión» de beneficios.
Históricamente, caídas de beneficios de tal magnitud han ocurrido casi
siempre al mismo tiempo que una recesión económica. No obstante, varios
elementos sugieren que el episodio actual podría ser una de las pocas
excepciones a este patrón.
Desde
principios de los años setenta, seis de los ocho episodios de
caídas de beneficios de las empresas del S&P 500 han
coincidido con el inicio de una recesión de la economía
estadounidense. La excepción más reciente tuvo lugar en 1998,
cuando los beneficios cayeron más del 7% sin que la economía
estadounidense mostrara señales de debilidad (de hecho, crecía a
un ritmo en torno al 5%). Entonces, la fortaleza del dólar, que en
poco más de un año se apreció cerca del 17% respecto al euro y un 15%
en promedio respecto a una cesta de divisas, y el descenso del
precio de petróleo por debajo de los 10 dólares por barril
afectaron de manera significativa a los resultados de las
empresas energéticas y exportadoras. La anterior excepción se
remonta a 1985. En esa ocasión, la fuerte apreciación del dólar
previa a los Acuerdos del Plaza y el desplome del petróleo fueron
también los principales responsables de la caída de los
beneficios. El crecimiento del PIB se mantuvo firme, igualmente.
La
comparación de la situación actual con los episodios de los
años ochenta y noventa resulta atractiva. La fortaleza del dólar,
que se apreció cerca del 27% respecto al euro entre junio de 2014 y
finales de 2015, es semejante a la de los episodios mencionados.
Por su parte, la actual caída del precio del crudo también es
claramente responsable de una parte muy significativa de los
malos resultados de las empresas del S&P. Si excluimos las
empresas del sector energético, los beneficios se mantuvieron
relativamente estables en los últimos trimestres.
En
cualquier caso, el hecho de que la recesión de beneficios se
limite casi exclusivamente a un sector en particular no parece
un argumento lo suficientemente sólido para descartar el
posible vínculo entre recesión de beneficios y recesión
económica. Solo hace falta recordar que la caída de los beneficios
era «solo hi-tech» en 2000 y «solo financiera» en 2007, si bien la
presencia de una burbuja a principios de los años 2000 y el
carácter sistémico del sector financiero fueron determinantes en
el desencadenamiento de las recesiones subsiguientes. Por
otra parte, la caída de beneficios está afectando también a muchas
empresas que no pertenecen al sector energético. Según los datos
de beneficios de la contabilidad nacional, que dan una imagen
más amplia del tejido productivo estadounidense, nueve de los 16
sectores no energéticos experimentaron una caída de
beneficios en el 4T 2015. Sea resultado en parte del impacto de
una menor demanda del sector energético respecto a otros sectores,
sea en parte consecuencia de la apreciación del dólar, lo cierto
es que la caída de beneficios afecta a un segmento importante de
la economía americana.
Más allá de la comparación
histórica, otras consideraciones apuntan a que la reciente
decepción que han suscitado los resultados empresariales no
presagia una recesión económica. En primer lugar, aunque el peso
del sector energético ha aumentado tras el boom del shale de los
últimos años, el impacto neto de la caída del precio del petróleo
debería ser positivo para la economía estadounidense. Además, el
elevado nivel de los márgenes de beneficios, que siguen por
encima del promedio histórico pese a la reciente disminución,
proporciona un cómodo margen de maniobra a las empresas. Por otro
lado, los principales factores que causaron la caída de los
beneficios muestran ya señales de recuperación, o por lo menos
de estabilización, teniendo en cuenta el repunte del petróleo
desde principios de año y la pausa en la apreciación del dólar que
ha propiciado el tono acomodaticio de la Reserva Federal en las
últimas semanas. Por último, y quizás lo más importante, la
solidez de los datos recientes del mercado laboral y del consumo
privado son coherentes con una expansión continuada de la
actividad económica.
En definitiva, la actual recesión
de beneficios es un fenómeno que merece ser seguido de cerca. Sin
embargo, la evidencia parece indicar que estamos ante una de las
excepciones a la norma y no en la antesala de una recesión
económica en EE. UU.
Servicio de Estudios de 'la Caixa' (Barcelona)
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