LONDRES.- Cuando la Reserva Federal de EEUU emitió un comunicado de 250 palabras
después de elevar los tipos de interés el mes pasado, los mercados se
centraron solo en un término: “acomodaticia”. Y ni siquiera se
mencionaba en el texto.
La omisión de una palabra que había aparecido en declaraciones de la
Fed durante años hizo que los rendimientos de los bonos bajaran, ya que
los inversores la interpretaron como una señal de que la postura de la
Fed ya no era “acomodaticia” —es decir, expansiva, que busca impulsar el
crecimiento mediante medidas monetarias como la bajada de tipos de
interés—.
En el mercado se especuló que la retirada del término
significaba que la Fed se acercaba al final del ciclo de subidas de
tipos al estar llegando a un tipo de interés neutral, es decir, ni en un
nivel bajo que aliente la economía pero impulse la inflación, ni en uno
elevado que logre el efecto contrario.
Sin embargo, una semana
después, el presidente de la Fed, Jerome Powell, quiso rebajar las
especulaciones diciendo que la omisión de “acomodaticia” simplemente se
debía a que su política monetaria se estaba desarrollando en línea con
sus expectativas. Cuando, a continuación, dijo que los tipos de interés
estaban muy lejos de un nivel neutral, los rendimientos de los bonos
subieron a máximos de siete años.
Bienvenido al mundo de la
comunicación de los bancos centrales. Al igual que los oráculos de la
antigua Grecia, los responsables de la formulación de las políticas
monetarias pueden comunicar mucho con una sola palabra, aunque ni
siquiera la digan.
Los banqueros centrales han cuidado su
lenguaje durante mucho tiempo, pero en un contexto de reducción de los
programas de compra de activos y tipos bajos, son conscientes de que
nunca ha sido tan importante dar a los mercados las señales correctas
sobre las perspectivas futuras de su estrategia.
La Fed no es la
única que ha generado olas en unos hipersensibles mercados en las
últimas semanas con mensajes equívocos. Los rendimientos de los bonos se
dispararon en septiembre después de que el presidente del Banco Central
Europeo (BCE), Mario Draghi, hablara de un “vigoroso” aumento de la
inflación. También tuvo que salir a decir que con esa palabra no
pretendía lanzar un mensaje de política monetaria.
Estos últimos
giros del mercado tras interpretaciones confusas de los comentarios de
la Fed y el BCE están intensificando el debate en torno al peso que se
da a estos matices semánticos, y algunos se preguntan si hablar en
código no implicará el riesgo de hacer más daño que bien a las
economías.
“Si planeas subir los tipos, dilo. Y si insistes en
usar estas frases rimbombantes, publica un glosario para que todos
puedan descifrar el código”, dijo Richard Barwell, un execonomista del
Banco de Inglaterra que ahora es jefe de análisis macroeconómico de BNP
Paribas Asset Management.
Barwell
destaca que el BCE dice que “tiene la intención” de reinvertir en los
bonos con vencimiento comprados en el marco de su programa de estímulo,
pero que “prevé” elevar los tipos de interés.
“Previsiones
frente a intenciones. ¿Implica esto un nivel de compromiso diferente?
De acuerdo con el libro de códigos, le están indicando a los
observadores del BCE que están menos comprometidos con la orientación
sobre tipos de interés que con la reinversión. ¿Pero por qué no salen y
lo dicen claro?”, dice.
Tal es la preocupación por la posibilidad
de malentendidos que el Banco de Pagos Internacionales, un organismo
coordinador para los bancos centrales del mundo, intervino en la
cuestión este mes con un texto que argumentaba que las diferentes
interpretaciones de las pistas sobre estrategia monetaria ofrecían pocas
ventajas, e incluso existía el riesgo de infligir daños económicos.
Su
estudio de un compromiso anterior de la Reserva Federal de mantener los
tipos bajos durante un período específico concluyó que los analistas
pesimistas lo vieron como una señal de que el panorama económico se
estaba deteriorando. Pero los optimistas, que lo interpretaron como una
promesa de más estímulos monetarios, elevaron los pronósticos de
crecimiento e inflación, alentando a su vez un mayor gasto.
“Nuestras
conclusiones indican que la orientación que se da sobre la política
futura es más efectiva cuando los observadores lo ven como una promesa
de estímulo futuro. Esto refuerza el argumento de que, a menos que los
bancos centrales puedan hacer más explícito el mensaje al explicar sus
estrategias futuras, es posible que la orientación sobre políticas
futuras no estimule el crecimiento económico. De hecho, incluso puede
disuadirlo “, dijo el BIS.
Asimismo, los comentarios de los
bancos centrales parecen cada vez más complejos. En el caso de la Fed,
las declaraciones posteriores a la reunión tienen un promedio de 360
palabras, pero la complejidad y los matices del texto han aumentado
constantemente desde la crisis financiera, según un análisis.
Los banqueros centrales no siempre han sido tan dicharacheros.
Hace
solo 24 años que la Fed comenzó a anunciar públicamente los cambios en
los tipos de interés y solo 20 años desde sus primeras declaraciones
posteriores a la reunión.
La orientación a futuro surgió hace una
década, después de la crisis financiera, como una herramienta para
dirigir a los mercados en un momento de tipos de interés cercanos a cero
y complejos programas de estímulo para la compra de bonos.
No
cabe duda de que los mercados siempre han sido sensibles al lenguaje de
las instituciones monetarias. En 1996, la descripción del expresidente
de la Fed, Alan Greenspan, del repunte en los mercados de valores como
“exuberancia irracional” hizo retroceder a los mercados.
Pero en
aquel entonces, era raro tratar de dirigir el rumbo en los mercados. Se
decía que la política de comunicaciones del Bundesbank alemán durante
los años 80 y 90 era que los mercados supieran lo que estaban haciendo,
pero no lo que iban a hacer mañana.
Así
que, mucho antes de que los giros y guiños verbales se convirtieran en
la norma, los inversores todavía tenían que tratar de predecir los
movimientos futuros de los bancos centrales.
Guy Miller,
estratega jefe de mercado de Zurich Insurance Group, recuerda haberse
fijado en el maletín de Greenspan y no tanto en sus labios: un maletín
lleno de documentos anunciaba un cambio de política.
“Las cosas
han avanzado mucho y, en parte, fue una función de la crisis financiera.
Eran tiempos desesperados y una de las formas en que los bancos
centrales intentaron ayudar fue dando una orientación a los mercados”,
dijo Miller.
El Banco de Inglaterra (BOE, por sus siglas en
inglés) tampoco solía ser muy comunicativo, y solo tuvo competencia para
cambiar los tipos de interés en 1997.
Sin embargo, los
inversores buscaban pistas, como las expresiones faciales del
gobernador, según recordaba el año pasado el economista jefe del BOE,
Andy Haldane: “Crisis de la libra: cara triste”.
En 2016, por
contra, las comunicaciones del BoE llegaron a 4,5 millones de palabras,
dijo Haldane. La comunicación no ha mejorado necesariamente con el
gobernador Mark Carney, criticado por enviar señales dispares sobre el
calendario de aumento de los tipos.
La
pregunta para los gestores de activos es cómo aprovechar mejor los
matices en el lenguaje para obtener ganancias. Una forma es emplear a
personas familiarizadas con la jerga.
Aparte de economistas como
Barwell, hay antiguos empleados de bancos centrales trabajando para
bancos o fondos, como Axel Weber (Bundesbank), que preside el banco
suizo UBS, y el expresidente de la Fed de Dallas, Richard Fisher, que
ahora se encuentra en Barclays.
“Ese tipo de perfil es muy bueno
cuando se trata de descifrar lo que quiere decir un dirigente de
política monetaria”, dijo Nick Gartside, director de inversiones de JP
Morgan Asset Management.
La tecnología también puede ser útil
para descifrar los códigos. Firmas como Prattle trazan patrones de
lenguaje para un análisis rápido de los textos que determina si son
mensajes de política restrictiva o expansiva.
Según su CEO, Evan
Schnidman, Prattle predijo con precisión más del 96 por ciento de las
decisiones de política monetaria en los países del G10 desde que comenzó
a recoger registros hace tres años.
Pero
a medida que los bancos centrales terminan los programas de estímulo,
muchos analistas como Miller, que vieron el maletín de Greenspan en la
década de 1990, confiesan que están cansados de leer entre líneas.
“La
gente está más obsesionada (con las opiniones de los dirigentes de los
bancos centrales) que con los datos macroeconómicos, y para mí, eso es
peligroso”, dijo.
